20140803-广发证券-固定收益策略周报_货币政策基调未现变化_13页_1mb

货币政策与债券市场周报总结

核心内容概述

本报告分析了2014年第二季度货币政策及债券市场的运行情况，指出尽管市场对政策放松的预期增强，但货币政策基调依然保持稳定。同时，经济数据虽有改善，但并未改变政策维持“总量稳定、定向宽松”的判断。债券市场收益率小幅下行，但整体仍处于震荡状态，不具备明确走牛的基础。

主要观点

1. 货币政策维持稳定基调

• 货币政策操作未导致货币存量扩张
  6月末银行体系超储率下降至1.7%，基础货币增长约6000亿，主要来自负债结构调整，而非货币供应的实质性扩张。

• 政策表述无显著变化
  二季度货币政策执行报告强调金融改革的重要性，未出现政策转向的迹象。政策目标仍聚焦于流动性结构优化、金融体制改革和风险防范。

• 经济预期向好不足以改变政策稳定
  尽管制造业PMI持续改善，房地产市场政策支持使预期升温，但实际经济增长仍受去年高基数影响。预计7月工业增加值增速在9-9.2%之间，CPI增速在2.3-2.4%之间。经济数据组合表明货币政策收紧的可能性不大。

关键信息

2. 资金成本难现明显下行

• 同业理财业务仍是资金面风险点
  银行表外理财和货币市场基金的快速发展，导致货币与一般存款出现巨大差异，加剧了资金面的波动。

• 实体融资成本下行不易
  一般贷款利率有所下降，但个人购房贷款利率反而上行。利率市场化背景下，银行更倾向于商业原则进行资产配置，政策引导作用有限。

• 外汇流入有望企稳回升
  人民币汇率维持升值趋势，显示7月外汇流入可能企稳。美元指数上升，但人民币中间价和即期汇率仍保持相对稳定。

债券市场分析

3. 债券市场收益率有所下行

• 利率品收益率小幅下行
  10年期国债收益率下行2bp，国开债收益率曲线平行下移，1-10年期限利差维持稳定。

• 信用债收益率调整幅度较大
  AAA级和AA+级企业债收益率有所下行，但AA级企业债收益率小幅上行。信用利差缩小，城投债与产业债利差基本弥合，显示市场对城投债的偏好。

• 债市仍处震荡格局
  三季度债券市场预计维持震荡态势，企业融资成本实质性下降仍需深化改革推动。货币政策未有明显变化，流动性风险依然存在。

图表索引

• 图1：6月银行超储率有所下行
• 图2：2季度银行超储规模并未明显扩张
• 图3：央行和其他存款性公司口径下资金投放出现约2000亿差异
• 图4：6月央行资产扩张小于银行负债扩张
• 图5：6月央行负债收缩与银行资产收缩基本相当
• 图6：7月制造业PMI继续显示持续扩张势头
• 图7：7月制造业新订单继续明显扩张
• 图8：3季度GDP增长面临较高基数
• 图9：7、8月份工业增加值增长基数处于高位
• 图10：3季度，基数效应导致CPI上行动力不足
• 图11：本周资金成本有所下降
• 图12：6月银行同业业务贡献5308亿的货币增量
• 图13：6月非银同业资产大幅扩张
• 图14：非银存款下降驱动一般存款增长
• 图15：6月货币型基金出现3200亿的份额下降
• 图16：一般贷款利率下行，但个人购房贷款利率上行
• 图17：2季度一般贷款定价有所松动
• 图18：一般贷款利率下行，但个人购房贷款利率上行
• 图19：2季度一般贷款定价有所松动
• 图20：国债收益率曲线维持稳定
• 图21：国开债收益率曲线平行下移
• 图22：AAA级企业债收益率呈现“熊平”变化
• 图23：AA+级企业债收益率呈现“熊平”变化
• 图24：AA级企业债收益率小幅上行
• 图25：城投债与产业债利差已基本弥合

结论

货币政策未出现明显放松，银行体系超储率维持在1.7%左右，基础货币扩张主要来自负债结构调整。经济预期虽有改善，但受基数效应影响，实际增长与市场感受仍存在差异。资金成本难现明显下行，同业理财业务仍是扰动因素，实体融资成本降低需依赖金融体制改革。债券市场收益率小幅下行，但整体仍处于震荡状态，缺乏明确走牛基础。未来政策仍以“总量稳定、定向宽松”为主，深化改革将是降低融资成本的关键路径。