20230117-天风证券-固收货币政策专题_如何看待央行不降息__10页_964kb

央行不降息分析总结

核心内容

2023年1月16日，央行未如期降息，引发市场关注。本文分析了央行不降息的原因、货币政策框架、降成本的内涵及对债市的影响，并对未来降息可能性进行展望。

主要观点

1. 本轮宽松周期中，前两次降息的背景与原因

• 2022年1月17日降息

  • 经济面临三重压力，需提振市场信心、引导企业贷款利率降低，以宽信用支持稳增长。
  • 企业中长期贷款余额同比增速持续下行，票据利率接近零，显示信贷需求疲软。
  • 央行强调“跨周期调节”，通过降息和降准等手段确保流动性合理充裕，推动LPR下行，降低企业融资成本。

• 2022年8月15日降息

  • 社融信贷二次塌方，经济回升趋势中断，稳增长压力增大。
  • 降息旨在提振信贷需求、稳定金融市场，并与后续稳增长政策形成合力。
  • 降息后LPR下调，进一步降低企业融资成本。

• 两次降息的共同背景与原因

  • 降息前均有高层定调（如政治局会议）。
  • 信贷社融状态不稳定，票据利率大幅走低，显示市场预期转弱。
  • 降息是为了提振经济主体信心，应对经济下行压力。

2. 为什么只有两次降息？

• 政策空间与操作节奏

  • 央行强调“跨周期调节”，珍惜正常的宏观操作空间，要求合理适度。
  • 货币政策需把握节奏，避免“大水漫灌”，保持总量稳定与结构优化。

• 市场预期修复与政策协同

  • 疫情防控措施优化，市场预期逐步修复，信心恢复。
  • 货币政策以外的稳增长政策（如地方债发行、结构性工具等）已逐步落地，降低了短期降息的必要性。

• 总量型货币政策效力有限

  • 在资产负债表承压、流动性陷阱背景下，总量型货币政策效果有限。
  • 货币政策更多依赖结构性工具，以提高资金使用效率，促进信贷资源流向重点领域和薄弱环节。

3. 降成本的内涵不等同于降息

• 降成本与降息的区别

  • 市场期待降息是降低政策利率，而央行关注的是降低实体经济综合融资成本。
  • 降成本包含多个方面，如LPR压缩点差、MLF利率下调、再贷款利率调整、存款利率优化等。

• 多措并举实现降成本

  • 央行通过多种方式降低融资成本，如房贷利率机制优化、规范存款利率等。
  • 1月LPR仍有调降可能，降息并非唯一手段。

4. 债市怎么看？

• 市场情绪与预期

  • 央行未降息，债市进一步调整，市场对政策宽松的期待落空。
  • 但政策仍在推进资产负债表修复，票据利率持续攀升，复苏交易难以证伪。

• 债市建议

  • 债市应维持谨慎，十年国债利率预计在 $2.75 - 3.15%$ 区间。
  • MLF利率可能成为十年国债的下限，但降息周期可能在2023年内结束。

关键信息

• 1月16日未降息原因

  • 不满足降息基本条件，市场预期修复，政策协同效应显现，总量型货币政策效力有限。

• 未来降息窗口

  • 降息时间窗口可能在4-5月，前提为一季度数据不及预期或经济再度面临压力。

• 政策目标与工具

  • 货币政策以“宽信用”服务“稳增长”，重点在于提振微观主体融资意愿和能力。
  • 降息并非唯一手段，结构性政策工具和多措并举降成本更被重视。

• 债市判断

  • 2023年债市逻辑为走出疫情、政策驱动资产负债修复。
  • 债市建议保持谨慎，十年国债利率区间为 $2.75 - 3.15%$。

风险提示

• 疫情大规模反复
• 货币政策超预期宽松
• 财政发力不及预期

作者信息

• 分析师：孙彬彬

  • SAC执业证书编号：S1110516090003
  • 邮箱：sunbinbin@tfzq.com

• 联系人：隋修平

  • 邮箱：suxiuping@tfzq.com

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