20170206-申万宏源-2017年1月信用债市场月报_1月市场波动大_后续调整将是渐进过程_19页_759kb

信用债市场2017年1月回顾及展望总结

核心内容概述

2017年1月，信用债市场经历了较大的波动，整体发行规模收缩，净融资额仍为负值。一级市场发行难度增加，部分债券被取消或推迟发行。二级市场收益率波动明显，信用利差普遍上行，但部分行业如公司债表现较好，信用利差有所收窄。此外，城投债、产业债及部分企业债出现了不同程度的调整，部分债券发生违约或评级下调。政策层面，去杠杆措施持续，同时去产能政策密集出台，对中上游行业基本面产生积极影响。

主要观点

一级市场表现

• 发行规模收缩：1月信用债发行总规模为3073.52亿元，到期额为3494.93亿元，净融资额为-421.41亿元。相比2016年12月，发行规模下降，且较2016年2月（春节）下降超过20%。
• 品种分布：短融和超短融占比43.8%，公司债（含私募）占比15.4%，中票占比5.9%，ABS占比27.2%。
• 发行利率波动：公司债发行利率波动大，范围在4%~6.5%之间；短融、中票、企业债发行利率均较上月上行。
• 流动性影响：春节前流动性偏紧，利率波动增加，导致一级市场发行难度加大。部分发行人因融资成本考虑调整发行计划，信用风险暴露压力上升。
• 同业存单：同业存单发行规模在2017年1月仍达9900亿元，成为套利工具，导致银行体系资金空转，与“到实体中去”的政策意图相悖。去杠杆政策可能通过提高资金利率和限制存单发行来实现。

二级市场表现

• 收益率波动大：1月信用债收益率整体上行，节奏为先下后上，上半月收益率下行，下半月因流动性收紧，利差快速反弹。
• 品种表现：
  • 中短票与企业债：收益率上行，期限利差扩大，但等级间变化不大。
  • 城投债：收益率上行幅度最大，尤其是AAA与AA品种。1年期城投债收益率上行16bp，信用利差扩大明显。
  • 公司债：收益率整体收窄，低等级收窄幅度较大，信用利差下行约15bp。
• 期限利差扩大：由于央行调整逆回购与MLF利率，资金成本提升，流动性溢价增加，信用债期限利差普遍扩大。
• 等级间利差波动：高等级品种信用利差上行幅度较大，低等级品种利差收窄，反映交易活跃度较高。
• 产业债分化明显：下游产业如零售、医疗具有较好的防御性，表现优于中上游行业。机械设备债因行业周期性表现较好，但下半年风险增加。
• 城投债区域与期限利差：西北和华东地区城投债信用利差反弹最大，3年以上期限城投债利差表现较好，但1~3年期限利差明显上升。

关键信息

信用债市场动态

• 1月27支债券被取消或推迟发行，主要因市场波动大和流动性紧张。
• **“12伊旗城投债”**成为首只提前兑付的城投债，因发行人财务资质差和债券估值低而被推进。
• 3支债券实质性违约：16博源SCP002、13东特钢MTN1、16大机床MTN001，主要涉及基本面恶化企业。
• 4支债券发出兑付风险提示，包括11柳化债、11豫中小债、14维多02等。

政策动态

• 去杠杆措施：通过提高资金利率和限制存单发行，控制流动性风险，防止资金空转。
• 去产能政策：钢铁、煤炭等行业产能出清加速，行业集中度和盈利水平有望提升。
• 供给侧改革：中央强调改善供给结构，推动经济高质量发展，重点行业如钢铁、煤炭、电力等将受益。
• 行业展望：
  • 短期：下游产业如零售、医疗表现较好，具有防御性。
  • 中长期：设备制造、化学、造纸等基本面向好的行业表现良好。
  • 机械设备：受国标换代影响，2017年重卡增量预计在70~85万台，景气度向好。

风险警示

• 流动性风险：银行间市场期限结构拉短，企业对滚动发行再融资依赖，可能面临流动性问题。
• 信用风险：部分低等级债券利差调整压力大，违约风险上升。
• 政策风险：去杠杆和去产能政策持续，可能对信用债市场造成一定冲击。

行业表现与建议

• 商贸零售：无论长短久期，超额利差均出现下行，短久期反弹明显，防御性较强。
• 地产债：短久期表现中等偏上，长久期有所改善。
• 机械设备：短期表现较好，但下半年风险上升，建议关注其行业周期性。
• 城投债：部分区域和期限利差扩大，需警惕流动性与信用风险。
• 建议：在去杠杆和流动性收紧背景下，建议保持谨慎，关注基本面良好行业，如设备制造、化学、造纸等。

信用利差分析

• 信用利差上行：整体信用利差上行，反映市场风险溢价和流动性溢价上升。
• 历史对比：1~3年期AAA信用债利差接近历史中值，后续调整将较为缓慢。
• 行业利差：部分行业如航空机场、商贸零售超额利差大幅修复，而部分行业如汽车、航运港口利差下行明显。

总结

2017年1月信用债市场面临去杠杆和流动性收紧的双重压力，市场波动较大。一级市场发行规模收缩，净融资额为负；二级市场收益率上行，信用利差扩大，但部分行业表现较好。政策层面，去产能和供给侧改革持续推进，对中上游行业带来利好。然而，信用风险和流动性风险仍然突出，需警惕违约事件和评级下调。建议投资者关注基本面稳健的行业，保持谨慎，合理配置信用债。