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加息预期或已过了最鹰的时候

核心内容

本报告分析了美联储（联储）加息预期的变化趋势，指出美国通胀数据正在缓和，经济增速明显放缓，联储紧缩政策可能在Q3放缓并在Q4停止加息。报告还讨论了美债利率走势、美股市场反应以及未来货币政策的潜在调整。

主要观点

1. 联储加息预期的背景与动机

• 去年12月以来，联储不断提前加息缩表预期，核心原因是美国通胀数据持续高涨，CPI和PPI均位于历史高位。
• 通胀压制是联储的核心任务，尤其在中选前，政治压力较大。
• 联储官员普遍转向鹰派，以提前释放信号，抑制通胀预期。

2. 加息预期进入第二阶段

• 5月一次性加息50bp虽为2000年以来首次，但鲍威尔已基本排除后续75bp加息的可能。
• 缩表规模也逐步上升，而非一步到位。
• 通胀数据出现回落迹象，经济减速信号增强，联储紧缩政策可能转向。

3. 美国经济进入减速拐点

• 2022年1季度美国GDP环比折年率转负（-1.4%），为2020年以来首次。
• 主要负贡献项为库存投资、净出口和政府支出，显示经济动能减弱。
• 联储若继续超预期紧缩，可能导致“硬着陆”或提前进入衰退。

4. 加息周期的阶段性判断

• 根据历史经验，联储在加息周期中通常会在经济衰退前1年左右停止加息。
• 10年期与3个月期美债收益率倒挂是衰退的信号，当前预计将在年底发生，因此联储可能在Q4停止加息。

5. 美债利率的阶段性高点

• 美债长端利率已快速上行150bp，年初至今涨幅超过2013年Taper Tantrum。
• 3%是美债长端利率对紧缩充分定价的顶部中枢，未来利率可能回落。

6. 美股市场尚未反映衰退情景

• 美股风险溢价虽回落，但尚未达到极度悲观水平。
• 纳斯达克指数年初至今已下跌超20%，进入技术性熊市。
• 大盘股指数仍受巨头盈利支撑，对衰退的定价需等到盈利下滑。

关键信息

• 通胀回落：核心PCE同比增速回落，核心CPI环比连续3个月回落，显示通胀压力减弱。
• 经济减速：1季度GDP转负，库存投资和净出口拖累经济，财政支持趋弱。
• 加息路径：预计Q3加息放缓，Q4停止加息，以避免经济硬着陆。
• 美债利率：3%为长端利率阶段性高点，10年与3个月美债收益率倒挂可能触发降息。
• 美股表现：目前尚未反映衰退情景，成长股估值承压，但价值股和资源周期股仍有结构性机会。

风险提示

• 新冠病毒致死率上升
• 出口回落速度超预期
• 美联储货币政策超预期

结论

随着通胀数据回落和经济减速迹象显现，联储加息预期或已进入阶段性尾声。美债利率在3%左右可能成为阶段性高点，而美股市场对衰退的定价尚未完全展开，结构性机会仍主要集中在高股息防御股和资源周期股。未来联储政策可能由紧缩转向宽松，以避免经济衰退。