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高估值下，转债新券怎么选？

核心内容

在2022年8月6日的专题研究中，国海证券研究所的分析师靳毅、范圣哲等人探讨了当前可转债（转债）市场中新券的表现优于存量转债的现象，并分析了影响新券行情的主要因素，包括流动性、市场风格和供需关系。同时，报告还对未来的市场趋势和投资策略进行了展望。

主要观点

1. 新券表现强于存量转债

• 新券的收益率波动更大：新券指数的波动率高于中证转债指数，表明新券在市场中具有更高的弹性。
• 新券跑赢中证转债：当转股溢价率抬升时，新券指数收益率高于中证转债；反之则跑输。
• 结构性分化显著：热门行业如有色金属、汽车、电力设备等的转债价格相对较高，而非热门行业如金融、纺织服装等的转债价格较低，导致新券更具性价比。

2. 流动性是新券行情的基础

• 流动性宽松促进转股溢价率上升：DR007（银行间同业拆借利率）下降时，转股溢价率抬升，推动新券价格上涨。
• 流动性充裕背景下，新券表现更佳：即使正股下跌，新券也可能出现较大涨幅，如2020年1月的日月转债上涨25.93%，而正股下跌13.68%。
• 流动性阶段性收紧预期：8月底可能是流动性从过度充裕向充裕的拐点，但流动性大规模收紧的可能性较低，因此新券行情可能延续。

3. 市场风格是行业选择的风向标

• 景气赛道更受青睐：新能源、汽车、光伏、风电等高景气行业的转债表现更优，而消费行业如食品饮料、化妆品由于稀缺性也值得关注。
• 监管影响市场风格：2022年8月1日起，沪深交易所对小盘债的交易手续费进行了调整，以抑制游资炒作，使定价更贴近基本面。

4. 供需关系决定短期资金走向

• 供给减少时估值偏高：当转债净供给量减少时，市场对新券的追捧增强，导致转股溢价率偏高。
• 供给增加时估值被压缩：随着供给增加，资金被稀释，新券涨幅可能受限。
• 季节性影响供需：9月为转债退出高峰，10月之后将迎来发行高峰，预计新券表现将有所降温。

关键信息

• 新券涨幅结构：在2022年3月22日至5月11日期间，新券涨幅显著高于中证转债，且与正股涨跌幅脱钩。
• 流动性指标：DR007下降与转股溢价率上升呈反比关系，表明资金面宽松有利于新券表现。
• 社融增速与LPR：当前社融增速仍处于底部区间，5年期LPR仍有下调空间，显示实体经济仍需资金支持。
• 转债退出季节性：3、6、9、12月为季度末集中退出月份，9月可能存在退出压力。
• 未来趋势：预计10月之后，转债供给将增加，新券表现可能有所降温，但高景气行业和稀缺行业仍值得关注。

新券择券建议

• 优先选择高景气赛道：如新能源、汽车、光伏、风电等，这些行业具备较强的成长性和市场关注度。
• 关注稀缺性行业：如食品饮料、化妆品等，这些行业在转债市场中较为稀缺，具备投资价值。
• 避免小盘债过度炒作：随着监管加强，小盘债的短期涨幅可能受限，应更注重基本面分析。

风险提示

• 流动性收紧风险：若市场流动性收紧，新券表现可能受到影响。
• 信用风险：部分转债可能存在违约风险。
• 政策变化风险：监管政策调整可能对市场产生影响。
• 市场风格变化风险：市场风格变化可能导致行业轮动，需及时调整策略。

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固定收益小组介绍

• 靳毅：国海证券研究所固定收益首席分析师，北京大学理学硕士，经济学双学士，曾参与管理债券规模超1000亿。
• 张赢：主要负责可转债研究。
• 姜雅芯：负责信用债、可转债研究。
• 吕剑宇：负责宏观、利率方向研究。
• 周子凡：负责海外宏观方向研究。
• 范圣哲：主要负责可转债研究。

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