20221014-德邦证券-转债策略系列一_如何预测转债下修_17页_1mb

固定收益专题：转债下修博弈策略分析总结

核心内容概述

本报告由德邦证券固定收益首席分析师徐亮撰写，主要探讨在当前市场环境下，如何通过预判可转债（转债）下修来增厚投资收益。报告从下修动机、阻力、相关代理变量、下修倾向的衡量方式以及策略建议等多个维度展开分析，为投资者提供系统性的下修博弈策略参考。

主要观点与关键信息

1. 当前市场环境与下修博弈价值

• 正股市场调整：由于宏观环境和资金、情绪的影响，正股市场出现明显调整，导致部分转债从高平价区间转移到中低平价区间，触发下修条件的转债数量增多。
• 下修博弈价值：在兼顾正股基本面的前提下，适当进行下修博弈可以增厚收益。
• 时间差作为衡量指标：下修时间差（触发下修到提议下修的时间）是衡量下修倾向的重要指标，时间差在1-50日内的样本占比为38%，相对集中，表明短期下修博弈效率更高。
• 监管变化影响：自律监管指引出台后，触发下修后发行人必须在次一交易日披露下修与否的提示性公告，有利于减少市场博弈。

2. 下修动机与阻力分析

下修动机

• 股东套现：原股东配售占比和第一大股东持债占比与下修倾向正相关。
• 规避回售：剩余期限在1-2年或5-6年的转债下修概率较高。
• 财务优化：资本负债率较高的转债下修倾向较强，财务费用高的转债也更可能下修。

下修阻力

• 股权稀释：股权稀释率高可能成为下修的阻力，但该指标难以单独衡量下修意愿。
• 管理层信心：正股信心强的发行人倾向于延缓下修，尤其是经营业绩较好的公司。

3. 关键定量指标验证

• 剩余期限：剩余期限在1-2年或5-6年的转债下修概率较高。
• 资本负债率：资本负债率越高的转债，下修倾向越强。
• 股东持股结构：第一大股东持股占比越高的转债，下修倾向越强。
• 经营业绩：扣非归母净利润增速和营收增速较高的转债，下修倾向较弱。
• 市场环境：当正股市场持续调整时，发行人对股价更悲观，更倾向于提议下修。

4. 下修博弈策略建议

• 短期布局：建议在触发下修条款前布局，利用监管规则缩短时间差，提高预判效率。
• 持有时间控制：对于触发下修后提议下修的转债，建议持有时间控制在100天左右，以获取超额收益。
• 下修后持有收益：30天内提议下修的转债，下修后继续持有也有超额收益。
• 风险提示：不建议构建单纯依赖下修博弈的组合，应结合基本面进行决策。

量化模型与下修预判

• 代理变量设置：报告设置了多个代理变量，包括原股东配售占比、第一大股东持债占比、剩余期限、资本负债率、财务费用、股权结构等，用于验证下修倾向。
• 构建下修预判模型：建议在基本面为主的投资体系中，适当增强对下修倾向的预判权重，通过定量因子构建模型，提升投资决策的科学性。

风险提示

• 历史经验失效：市场环境变化可能导致历史数据预测失效。
• 定量模型风险：模型存在一定的预测误差，需结合实际情况灵活应用。
• 疫情反复：疫情对市场情绪和经济基本面可能产生影响。
• 股市波动超预期：市场波动可能超出预期，影响下修策略的执行效果。

策略建议总结

结论

本报告通过分析多个定量指标与下修倾向的相关性，提出了基于基本面和定量因子的下修博弈策略。建议投资者在关注转债下修可能性的同时，结合正股基本面和市场环境，构建科学的投资决策体系，以提升投资收益。