20160722-中诚信国际-2016上半年债券市场回顾与展望_风险加速释放_危中有机_债牛仍在途中_32页_2mb

债券市场研究总结

核心内容概述

2016年上半年，中国债券市场呈现出“风险加速释放，危中有机，债牛仍在途中”的特征。尽管信用风险有所上升，但市场对风险的容忍度逐步提升，投资者态度趋于理性，市场情绪逐步恢复，债市整体保持稳定。同时，货币政策通过“精准滴灌”方式维持市场流动性平稳，监管层在控风险、促发展和推开放方面持续推进，债市创新与开放进一步深化，绿色债券、不良资产证券化等新兴领域逐步发展。市场表现上，信用风险对收益率造成短暂冲击，但整体收益率仍保持下行趋势，一二级市场逐步回暖。

主要观点

一、市场环境

• 三稳特征：宏观经济底部趋稳、货币政策日常化维稳、资金价格平台稳定。
• 货币政策操作：央行通过逆回购、SLF、MLF、PSL等工具进行“精准滴灌”，避免集中放水，保持流动性稳定。
• 下半年预期：预计MLF集中到期后，央行或将采取一次性降准措施，维持资金面平稳。

二、信用风险

• 违约频发：上半年债券市场违约主体数量、债券只数及本金规模均超过2015年全年水平。
• 风险分化：信用风险从低等级向中高等级蔓延，高收益债市场逐步发展。
• 违约处置差异：民营企业兑付情况优于国有企业，高收益债投资机会增加。
• 高收益债前景：随着违约常态化，市场对违约的容忍度提高，高收益债市场将迎来发展良机。

三、监管政策

• 金融去杠杆：监管层逐步推进债市去杠杆，通过MPA考核、清理资金池业务、限制低等级债券加杠杆等方式控制风险。
• 债市创新与开放：绿色债券发展起步，不良资产证券化重启，银行间债市和汇市进一步开放。
• 政策温和推进：去杠杆措施以循序渐进的方式实施，避免对市场造成剧烈波动。

四、市场表现

• 一级市场：信用债发行规模先升后降，二季度净融资额降至低位，企业融资难度加大。
• 二级市场：信用风险对收益率造成短暂冲击，但市场情绪逐步恢复，收益率回落至去年底水平。
• 交易活跃度：短期融资券交易活跃度提升，公司债发行规模保持扩张，信用利差走扩。

五、展望

• 下半年债牛判断：宏观经济尚未明显改善，通胀压力放缓，资金面支撑仍强劲，债牛基础仍在。
• 利空因素逐步消化：信用风险、汇率波动、货币政策宽松不及预期等不确定因素对市场影响减弱。
• 风险预期：尽管信用风险可能继续暴露，但对收益率的冲击将不如上半年明显。

关键信息

1. 货币政策与资金面

• 上半年央行通过日常化操作、精准投放，维持资金面平稳。
• 7天期逆回购利率成为新的基准利率锚，预计下半年资金价格将继续在当前中枢水平徘徊。
• 2016年1月央行仅实施一次降准，未进行降息。

2. 信用风险与违约情况

• 上半年共发生12家公募债券违约，涉及债券17只，本金规模总计141亿元。
• 私募债违约情况增多，尤其是PPN，涉及本金53亿元。
• 违约主体以民营企业为主，但地方国企违约也有所增加，刚性兑付逐步打破。

3. 评级调整与信用风险分化

• 上半年共发生254次主体级别调整，其中下调98次，占比38.6%。
• AAA等级企业发生6次下调，涉及75家发行人，信用风险由低等级向中高等级蔓延。
• 平台类企业信用等级上调较多，产能过剩行业评级下调较多，企业信用风险分化明显。

4. 债市创新与开放

• 绿色债券市场起步，央行、发改委、交易所发布相关指引，推动绿色债券发展。
• 不良资产证券化重启，首批试点机构包括六家商业银行，规模有限但有发展潜力。
• 债券市场进一步开放，吸引境外投资者，促进境内外投融资渠道拓宽。

5. 市场表现与交易情况

• 信用债成交活跃，短期融资券交易规模最大，公司债交易规模持续扩张。
• 信用风险对收益率造成短暂冲击，但市场情绪逐步回归理性，收益率回落至去年底水平。
• 信用利差先升后降，低等级间利差持续扩大，反映出市场对低等级债券的风险溢价增加。

图表与数据亮点

• 图1：GDP增速底部趋稳，二季度维持6.7%。
• 图2：消费领域温和通胀，生产领域通缩风险缓解。
• 图5：公私募债券违约主体大幅上升，违约金额增加。
• 图7：违约主体集中在民营企业，但地方国企违约增多。
• 图11：信用债发行量先升后降，二季度净融资额降至低位。
• 图16：5月AAA等级债券发行数量占比大幅上升，AA及以下等级占比明显下降。
• 图17：发行利率整体保持在较低水平，但在二季度呈现回升态势。
• 图21：企业债信用利差在4月中旬达到年内高点。
• 图23：低等级间利差进一步扩大，反映出市场对低等级债券风险溢价的重视。

表格数据亮点

• 表1：公开市场操作日常化，2016年上半年累计操作119次，净投放货币9500亿元。
• 表2：2016年6月公司债发行规模1059.9亿元，企业债346.4亿元，中票775.2亿元，短融298.55亿元。
• 表3：2016年6月净融资额为负，但5月净融资额降至负值，显示融资压力上升。

总结

2016年上半年，中国债券市场在信用风险加速释放的背景下保持了相对稳定。货币政策通过“精准滴灌”确保流动性平稳，监管层在控风险、促发展和推开放方面持续发力，推动债市创新与开放。信用风险分化趋势明显，高收益债市场逐步发展。市场表现上，信用风险对收益率造成短暂冲击，但市场情绪逐步恢复，收益率回落至去年底水平。展望下半年，债牛基础仍存，信用风险对市场影响减弱，货币政策和资金面仍将对债市起到支撑作用。