宏观点评：心平气和谈油价，关于原油和美元的几个重要更新-20180526-天风证券-16页-1mb

油价分析总结

核心内容

本报告分析了2018年全球原油市场的短期和中长期趋势，重点探讨了地缘政治、美国页岩油产量、美元流动性及全球贸易模型等因素对油价的影响。

主要观点

• 地缘政治因素：美国退出伊朗核协议对油价的冲击已基本被市场定价，伊朗原油出口的减少将被美国页岩油和OPEC/俄罗斯的产量增长所弥补。
• 短期油价预测：2018年油价的高点可能出现在当前或7-8月的夏季用油高峰，地缘政治因素可能对短期油价产生向上冲击，但对全年影响有限。
• 库存与价格关系：全球原油库存已降至五年期均值以下，预计将在未来三个月维持低位，四季度开始回升，表明油价上涨可能已接近峰值。
• 美国页岩油出口：美国页岩油产量迅速增长，但面临运输瓶颈，特别是轻质油出口受限，可能影响其对全球市场的供应。
• 美元流动性与新兴市场：美元流动性短缺对新兴市场信贷形成压力，削弱了传统“新兴市场为石油添油加醋”的模型，全球原油需求更多依赖美国经济。

关键信息

1. 地缘政治对油价的影响

• 伊朗与沙特、以色列的紧张关系对油价有显著影响，但美国退出伊核协议的冲击已被市场定价。
• 若中东发生大规模战争或运输中断，可能对油价产生更大冲击，但目前尚未出现此类情况。
• 伊朗原油出口减少预计为0.5百万桶/天，根据历史库存与期价差关系测算，将支撑布伦特油价上涨约6.2美元/桶。
• 除非出现重大供应冲击，否则布伦特油价在80美元/桶以上将难以持续上涨。

2. 美国原油出口与全球市场

• 美国原油出口在2018年持续增长，出口量从2017年1月的80万桶/天增至2018年2月的170万桶/天。
• 美国石油出口成为特朗普政府缩减贸易逆差的重要手段，可能替代传统能源出口国的市场份额。
• 美国低硫原油出口主要面向欧洲和亚洲市场，尤其是对化工原料需求旺盛的地区。
• 美国页岩油产量增长迅速，但受运输瓶颈限制，特别是Permian地区的原油运输成本较高，价格贴水明显。

3. 全球原油库存与供需关系

• 自2017年1月OPEC达成减产协议以来，全球原油库存持续下降，截至2018年4月已降至历史五年均值以下。
• 预计未来三个月库存维持低位，四季度开始回升，表明油价上涨可能已接近峰值。
• 原油库存与期限价差呈反向关系，预计期限价差将在二至三季度收窄，油价将高位回落。

4. 美元流动性与新兴市场

• 美元流动性短缺对新兴市场信贷形成压力，导致其无法像以前那样为全球石油需求提供支撑。
• 美国逆全球化趋势削弱了新兴市场的出口能力，同时美联储加息缩表进一步收紧美元流动性。
• 新兴市场对美元资产的抛售加剧，影响其经济增长前景和投资吸引力。

5. 长期趋势与影响

• 美国原油出口可能改变全球原油供给格局，削弱新兴市场的出口地位。
• 美国经济对全球原油需求的支撑作用增强，而新兴市场的需求增长将受到限制。
• 美元与石油的同涨趋势可能持续，这与2000年类似，但原因不同，主要是美国贸易模式变化，而非外部危机。

风险提示

• 地缘政治冲突加剧可能对原油供应造成冲击。
• OPEC减产政策的不确定性可能影响全球供需平衡。

附图说明（摘要）

• 图1：中东地缘政治紧张局势。
• 图2：美国原油出口增长趋势。
• 图3：中国原油消费趋势。
• 图4：2017年中国原油进口来源。
• 图5：美国页岩油公司资本开支与产量增速关系。
• 图6：美国原油产量增长与库存变化。
• 图7：全球原油库存与期限价差反向关系。

总结

2018年全球原油市场受到地缘政治、美国页岩油产量、美元流动性及贸易模型变化等多重因素影响。短期来看，油价高点可能出现在当前或夏季用油高峰，地缘政治因素虽有冲击，但全年影响有限。中长期来看，美国石油出口将削弱新兴市场的作用，全球原油需求更多依赖美国经济，而美元流动性短缺将影响新兴市场信贷，改变传统的“石油添油加醋”模型。未来油价走势需密切关注美国页岩油产量与运输瓶颈的缓解情况，以及地缘政治与美元流动性变化。