20260801-国盛证券有限责任公司-宏观专题_下半年财政_怎么看_怎么办_12页_888kb

下半年财政怎么看、怎么办？总结

核心内容

下半年财政政策的核心在于“抓落实”，即加快财政支出和债券资金使用进度，以应对经济加速回落的态势。财政能否有效拉动需求，成为影响经济韧性的关键变量。

主要观点

• 财政收入明显改善，主要得益于物价回升和外需偏强，尤其是PPI大幅抬升和出口增长超预期。
• 财政支出偏慢，核心原因并非“缺钱”，而是“缺项目”。
• 政府债券发行结构分化，新增投资相关债券发行偏慢，化债相关债券发行加快。
• 短期财政重心是落实，需紧盯资金端和项目端进展，尤其关注“六网建设”和“十五五”重大项目。
• 四季度保留相机抉择空间，财政加码的必要性不大，但若经济明显走弱，仍可能出台增量政策。
• 潜在政策工具丰富，包括盘活地方债务限额结存空间、追加政策性金融工具、优化税费政策等。

关键信息

一、上半年财政收支分化

• 财政收入：1-6月一般财政收入累计12.1万亿，同比 $4.7%$，为2024年以来最快增速。其中，税收收入同比 $5.3%$，是主要支撑。
• 财政支出：上半年财政支出“先快后慢”，1-2月进度为 $15.6%$，3-6月为 $32.2%$，明显慢于季节性。民生相关支出占比提升至 $42%$，基建相关支出占比降至 $17.5%$。
• 政府债券发行：上半年国债和地方债发行进度分别为 $40%$ 和 $55%$，整体节奏不慢。但用于“新增投资”的专项债发行进度为 $45%$，明显低于季节性；化债相关债券发行进度为 $75%$，为近三年最快。

二、财政支出偏慢原因分析

• 项目端缺失是财政支出偏慢的主要原因，受两方面影响：
  • 政绩观考核趋严，地方政府新增投资更谨慎，如4月15日《国务院办公厅关于深化投资审批制度改革的意见》要求加强项目提级论证。
  • 化债压力增大，地方财政受限，如5月14日吉林人大会议指出“债务高风险地区原则上不准发行新增专项债券”。
• 一季度经济“开门红”，尤其是出口偏强，削弱了财政加码的紧迫性。
• 土地财政疲软，政府性基金收入累计1.52万亿，同比 $-21.6%$，其中土地出让收入同比 $-31.5%$，是主要拖累。
• 政策性金融工具落地偏慢，上半年累计净投放为-787亿，基本未被动用。

三、下半年财政政策展望

• 短期财政重心：加快财政支出和债券资金使用进度，落实已有的政策，重点关注“六网建设”和“十五五”重大项目。
• 资金端关注点：新增专项债与特别国债发行进度、政策性金融工具使用情况、企业中长期贷款改善情况。
• 四季度相机抉择空间：若经济走弱，财政仍有加码可能，需密切关注出口、消费、地产三大基本面。
• 潜在政策工具：
  • 盘活地方债务限额结存空间（截至2025年末约1.16万亿）。
  • 追加新型政策性金融工具或中央预算内投资。
  • 优化税费政策。

风险提示

• 政策演化超预期，如化债或稳地产政策可能改善财政落地效果。
• 经济下行超预期，尤其是房地产超预期下行，可能促使财政进一步加码。
• 地缘政治扰动超预期，可能加剧全球经济滞涨或衰退风险。

结论

当前财政发力的必要性虽有所上升，但短期内仍以“抓落实”为主，政策工具储备充足，后续将根据经济基本面变化灵活调整。