20260824-申万宏源-_申万宏源策略_宏观对冲_灰犀牛_美债风险与全球储蓄循环失衡_全球资产配置风险聚焦系列报告之六_23页_6mb

报告摘要

申万宏源策略：宏观对冲“灰犀牛”——美债风险与全球储蓄循环失衡

核心内容

本报告分析了当前美债市场面临的系统性风险，指出其从周期性波动升级为潜在的“灰犀牛”风险，主要源于美国财政赤字货币化、全球储蓄循环失衡、以及日元波动对美债市场的扰动。

主要观点

美债收益率上升的核心驱动因素
- 美国长期国债收益率在过去10年中处于高位，当前美英法日德的国债收益率均位于过去10年的99%以上。
- 驱动美债收益率上升的核心是长期信用风险溢价，而非单纯的货币政策周期。
- 美国财政部通过扩大短期国债回购操作试图缓解压力，但治标不治本，仅改变了债务期限结构，未减少债务总量。
日元波动成为美债风险的关键变量
- 日元套息交易通过借入低息日元、兑换美元、投资美债或美股，构建了日本资金与美债需求之间的系统性通道。
- 日元贬值导致日本央行抛售美债以干预汇率，形成“日元贬值→卖美债→美债收益率上行→套息交易部分平仓→美股承压”的负向螺旋。
- 若日元出现方向性突破，将对美债市场造成剧烈扰动。
全球储蓄循环面临结构性裂缝
- 裂缝一：美债需求端的系统性削弱
  海外官方投资者因储备多元化和地缘政治考量持续减持美债，去美元化趋势增强。
- 裂缝二：AI商业模式不确定性与融资链条脆弱性
  AI企业盈利预期受开源降费模式影响，融资成本上升可能削弱其扩张能力，进而冲击美股估值。
美债风险演变为系统性“灰犀牛”风险
- 美债利率中枢可能进入长期上行通道，传统“无风险利率”定价中嵌入更高的财政风险溢价、流动性溢价和地缘政治溢价。
- 美债风险已从局部波动演变为对全球资产配置的系统性冲击。

关键信息

美国国债融资结构变化
- 短期国债占可交易国债比例已升至约22%，远高于十年前的11%。
- 2026财年，短债未偿余额达6.99万亿美元，超过财政收入5.6万亿美元。
- 美国公众债务占GDP比重接近100%，总债务占GDP比重高达122%，远超2001年和2008年的水平。
财政与债务风险
- 2026财年净利息支出预计达1.039万亿美元，利息支出占联邦财政收入比例达35.2%，占GDP比例达3.3%。
- 财政杠杆率已攀升至116%，财政赤字货币化加剧债务风险。
美债收益率波动区间
- 10年期美债收益率在2026年下半年可能在4.5%-4.9%之间波动。
- 若收益率突破5%，标普500的股权风险溢价将压缩至负值区间，高估值科技板块将面临较大压力。
黄金与新兴市场反应
- 黄金短期可能随风险资产下跌，但受益于去美元化趋势和央行购金潮，长期具备支撑。
- 新兴市场将面临资本外流压力，但部分资源出口国可能因油价上涨受益。