疫苗行业的发展逻辑-20190814-光大证券-44页_1mb

疫苗行业发展逻辑总结

核心内容

疫苗行业具有高门槛、高投入、高利润、严监管的特点。研发成本与创新药相当，通常需要10年及10亿美金，且随着技术进步，未来研发成本可能进一步上升。疫苗产业化难度高，涉及毒株获取、规模化生产及更严格的监管要求。尽管如此，成熟市场疫苗盈利能力强，利润率可达30%，与新药相当。

主要观点

• 全球疫苗市场高度集中：CR4（前四名企业）垄断90%市场份额，而中国疫苗市场仍处于“小散乱”状态，企业数量多达40多家，集中度亟待提升。
• 中国疫苗市场潜力巨大：中国疫苗人均消费仅为2.9美元/年，远低于欧美日的万5~万6，未来有约两倍增长空间。
• 疫苗产业加速升级：2016年“山东疫苗”事件和2018年“长生”事件成为行业升级的重要催化剂，推动监管趋严和资源向龙头公司集中。
• 国内重磅品种逐步上市：如三联苗、四联苗、EV71疫苗、四价流感疫苗、HPV疫苗等，以及未来2~3年将有多个Me-too品种获批。
• Me-better/First-in-class国产创新疫苗：如康希诺生物的埃博拉疫苗、智飞生物的微卡疫苗等，有望推动行业进入高景气长周期。

关键信息

• 疫苗分类：一类苗由政府免费提供，二类苗由公民自费接种。一类苗具有强刚性，但盈利性一般；二类苗市场化程度高，盈利性较强。
• 疫苗研发与产业化：
  • 研发：需经过临床前研究、临床试验、注册申报等阶段，周期8~12年，成本高。
  • 产业化：涉及毒株获取、复杂工艺、严格质量控制等“三重门”。
• 疫苗监管：采用“无过错”赔偿原则，由生产企业承担风险，如美国的VAERS系统和德国的药物伤害法。
• 疫苗销售模式：欧美市场以商业保险为主支付方，占比约2/3，中国以政府招标为主，价格较低。
• 投资逻辑：推荐研发储备丰富、创新能力强的平台型疫苗龙头企业，如智飞生物、康泰生物、康希诺生物（H），建议关注沃森生物。
• 行业趋势：品种升级、集约化经营是国际和国内疫苗行业发展的主要方向。

行业对比与市场分析

• 全球疫苗市场规模：2018年全球疫苗市场规模为360亿美元，中国仅约40亿美元，占全球11%。
• 疫苗渗透率：美国人均疫苗消费36美元/年，中国仅2.9美元/年，远低于全球平均水平。
• 疫苗接种率：中国流感疫苗接种率仅为2%，远低于美国的38.6%。
• 疫苗结构差异：中国以一类苗和大众二类苗为主，缺乏多联、多价疫苗及创新疫苗，而国际市场上多联多价疫苗占主导地位。

重点推荐企业

风险提示

• 疫苗行业系统性风险；
• 创新疫苗研发不达预期；
• 技术迭代对原有格局形成冲击。

行业分析与投资聚焦

• 疫苗事件推动行业升级：2016年和2018年的疫苗事件促使行业监管趋严，资源向龙头公司倾斜。
• 二类苗需求增长快：二类苗增速远高于一类苗，尤其是水痘疫苗、狂犬疫苗等。
• 研发管线丰富：国内疫苗企业如智飞生物、康泰生物、康希诺生物等，均有丰富研发管线，推动Me-better/First-in-class疫苗上市。
• 疫苗投资逻辑清晰：基于疫苗与治疗型药物的类比，推荐具备研发能力和创新潜力的龙头企业。

图表与数据支持

• 疫苗产业历次技术革命：从18世纪到21世纪，技术不断革新，推动疫苗产业日趋成熟。
• 疫苗研发费用与周期：疫苗研发费用高，周期长，与新药研发接近。
• 疫苗市场格局：中国疫苗市场集中度低，而全球市场高度集中。
• 疫苗价格与折价率：欧美市场疫苗价格高，折价率低，而中国疫苗价格较低，折价率较高。

结论

中国疫苗产业正处于快速发展的阶段，未来增长空间巨大。随着监管趋严、重磅疫苗上市、Me-better/First-in-class疫苗的突破，疫苗行业将迎来高景气的长周期。投资方向应聚焦于研发储备丰富、创新能力强的龙头企业，如智飞生物、康泰生物、康希诺生物等。