油运行业深度报告：供给探底，需求拐点，存在左侧布局机会-20220209-国海证券-55页_3mb

油运行业深度报告总结

核心内容

油运行业是一个具有周期性、供需、政治与金融三期叠加的行业。行业整体处于成熟中后期，供给端呈现持续收缩趋势，而需求端则受疫情与政策影响，存在一定的增长潜力。当前油运行业处于运价与利润弹性较大的位置，若需求端出现反转，或有较大的行情机会。

主要观点

• 行业周期性：油运行业受供需、政治与金融因素影响，存在明显的周期波动。供需错配是推动运价上涨的核心因素。
• 供给现状：供给处于底部，持续收缩叠加脉冲式收缩。供给增速可能为负，尤其在2022年。
• 需求驱动：短期看疫情，长期看政策。2022年需求增速预计在0%-5%之间，主要由航空运量恢复及美油东运比例提升驱动。
• 运价弹性：当前运价处于低位，若疫情好转导致需求反弹，运价可能快速上涨，日租金有望达到4-5万美元/天。
• 行业集中度：油运市场集中度相对较低，但VLCC集中度较高，CR4和CR10分别为22.17%和41.80%。
• 运输特性：油运与干散货运输相似，运输路线简单，多为点对点，且运输方式以不定期租船为主。

关键信息

供给分析

1. 供给收缩：

   • 供给处于历史低位，2022年预计继续收缩。
   • 供给收缩包含持续性收缩和脉冲式收缩两种形式：
     • 持续性收缩：IMO减碳细则将出台，船速下降及老旧船舶拆解将减少有效供给。
     • 脉冲式收缩：IMO限硫令导致高硫油使用受限，脱硫塔安装成本高且需时间，短期内减少有效供给。

2. 供给结构：

   • 20年以上船龄的油轮占比超过8%，且拆船比例高于在手订单比例。
   • 2022年供给增速预计为-1.02%，降速影响可能达5%以内。

3. 脱硫塔影响：

   • 安装脱硫塔成本约250-450万美元，高低硫油价差达200美元/吨时，投资回收期约1-2年。
   • 当前脱硫塔安装比例为30%，仍存在提升空间。

需求分析

1. 需求驱动因素：

   • 短期：疫情后航空运量恢复带动燃油需求和补库存。
   • 长期：全球减碳趋势下，石油需求将逐步下降，未来可能仅剩海运和空运。

2. 需求弹性：

   • 若航空需求恢复至2019年水平，可带来约3.54百万桶/天的增量，增速约3%-4%。
   • 若中美贸易协定推动美油东运，预计2022年中国自美进口原油约1.79亿桶，贡献有限。

3. 运距影响：

   • 美国原油出口增加，特别是至东亚，推动全球平均运距变长，成为新增长点。
   • 2020年全球平均运距显著增加，中东至东亚航线为最长。

行情复盘与弹性测算

1. 历史行情：

   • 2014-2015年、2019年、2020年均出现因供需错配带来的运价上涨。
   • 2019年因美国制裁大连油运，运价上涨至5.1万美元/天。
   • 2020年因疫情导致需求下降，运价一度达到6.9万美元/天。

2. 弹性测算：

   • 当前VLCC盈亏平衡TCE为2.75万美元/天。
   • 若VLCC-TCE提升至6万美元/天，单季度弹性利润可达10.30亿元。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“推荐”评级。
• 投资逻辑：供给已探底，若需求因疫情好转而转向，将出现明显的供需错配，推高运价和利润。
• 关注点：疫情反复、IMO监管不及预期、产油国减产、政策性风险、全球经济大幅下滑。

风险提示

• 疫情反复：可能影响需求恢复速度。
• IMO监管执行不足：可能导致限硫令效果不达预期。
• 产油国减产：可能影响全球石油供应，进而影响运价。
• 政策性风险：如国际政治变化可能影响石油贸易。
• 全球经济下滑：将对石油需求造成冲击。

行业特性

• 货物属性：原油兼具商品、政治与金融属性，油价受国际政治影响较大。
• 运输方式：油运公司兼具运输与储存功能，与集装箱和干散货运输不同。
• 运输工具：VLCC是主要运输工具，占载重量的60%以上，是盈利弹性的主要来源。

行业对比

研究团队

• 许可：交通运输行业首席分析师，西南财经大学硕士，6年证券从业经验。
• 李然：交通运输行业分析师，中南财经政法大学会计学硕士，覆盖多个板块。
• 其他成员：包括周延宇、钟文海、王航等，均具备相关专业背景和覆盖领域。

投资评级标准

• 行业投资评级：
  • 推荐：行业指数领先沪深300。
  • 中性：行业指数跟随沪深300。
  • 回避：行业指数落后沪深300。
• 股票投资评级：
  • 买入：相对沪深300涨幅20%以上。
  • 增持：相对沪深300涨幅10%-20%。
  • 中性：相对沪深300涨幅-10%至10%。
  • 卖出：相对沪深300跌幅10%以上。

免责声明

• 本报告风险等级为R3，仅供符合适当性管理要求的客户使用。
• 报告信息来源于公开资料，不保证其准确性或完整性。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 报告内容不得非法使用，否则构成侵权。

总结

油运行业具备明显的周期性特征，当前供给处于底部，需求端因疫情与政策存在不确定性。若需求端出现复苏，运价和利润将显著提升，存在左侧布局机会。投资需关注疫情发展、IMO监管执行、产油国政策及全球经济形势。