20221219-浙商证券-固收专题报告_强预期冲击后的配置和交易行情判断_14页_2mb

债券市场专题研究总结

核心内容

本报告围绕债券市场在强预期冲击后的配置与交易行情进行分析，提出对利率与信用品种的策略建议，并结合历史数据与当前市场环境，判断未来走势。

主要观点

行情一：同存与资金利率背离

• 常态逻辑：资金利率是同业存单利率的定价锚，两者通常同向变动，受利率期限结构理论和狭义流动性影响。
• 背离原因：过去出现背离的主要原因是金融同业风险事件、政策指导利率下行、资金利率收紧与央行降息等。
• 当前情况：当前背离主要由理财负反馈和央行呵护资金面导致，预计短期不可持续。
• 配置建议：1Y同业存单已具备配置价值，建议关注其性价比。

行情二：信用估值上行与应对策略

• 赎回潮特征：本轮信用债调整幅度和持续时间均处于历史高位，主要因强预期冲击和理财净值化转型。
• 券种表现：短久期、高等级信用债防御性更强，调整幅度较小。
• 应对思路：
  • 配置机会：1-3Y高等级中短票和3-5Y银行二永具备配置价值。
  • 风险提示：弱资质、长久期的产业债和城投债不建议过度下沉，调整尚未结束。
• 策略建议：负债端稳定的机构可参照“越跌越买”策略逐步建仓；负债端不稳定的机构应注重回撤控制。

行情三：无风险利率短多长空逻辑

• 当前状态：10Y国债处于短多长空逻辑中，收益率仍有上行压力。
• 短多逻辑：
  • 赎回资金流向债市，利率配置需求上升。
  • 预期消化后，利率需回归基本面定价逻辑，有下行空间。
• 长空逻辑：以MLF1Y为锚，经济修复和流动性共振下，10Y国债高点或达 3.15%。
• 历史参考：上一轮利率上行周期中，10Y国债与1Y MLF利差达 0.4%，当前逻辑可能重复。

关键信息

• 利率债配置建议：
  • 3-5Y利率债具备“进可攻，退可守”特性，建议逐步建仓。
  • 10Y国债在政策与基本面博弈中，短期有下行空间，长期可能上行至 3.15%。
• 信用债配置建议：
  • 1Y同存、1-3Y中票、3-5Y银行二永初步具备配置价值。
  • 需关注赎回压力缓解信号，如同存/银行二永估值稳定、理财卖出债券规模下降等。
• 风险提示：
  • 历史规律不能完全指导未来投资。
  • 经济修复超预期可能影响利率走势。
  • 政策放松节奏超预期可能改变市场预期。

图表与数据参考

• YTM分位数参考点位：
  • 2022年12月18日，1Y利率债/AAA中短票分位数为 75%/98%。
  • 3Y利率债/AAA中短票分位数为 59%/96%。
  • 5Y利率债/AAA中短票分位数为 65%/90%。
  • 10Y利率债分位数为 74%。
• 关键指标：
  • 10Y国债当前对经济修复预期定价全面，但尚未突破 2.95%。
  • MLF1Y为 2.75%，若经济修复和流动性共振，10Y国债高点或达 3.15%。

组合策略建议

• 利率仓位：关注3-5Y国债配置机会，适度博弈10Y国债走势，策略为“越跌越买”。
• 信用仓位：建议配置1Y同存、1-3Y中票为主，3-5Y银行二永为辅，同时注意回撤控制。

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3. 《长风破浪会有时——2023年度债券策略之增长及通胀篇》（2022.12.04）

附录：中央经济工作会议内容（2020-2022）

• 主基调：强调宏观政策的连续性、稳定性与可持续性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。
• 货币政策：保持流动性合理充裕，支持科技创新、小微企业、绿色发展。
• 财政政策：提质增效、更可持续，增强对重大战略任务的财力保障。
• 产业政策：发展和安全并举，推动科技、产业、金融良性循环。
• 房地产政策：支持刚性和改善性住房需求，推动房地产向新发展模式平稳过渡。
• 风险提示：防范化解重大风险，加强金融法治建设，遏制地方债务增量。

投资评级说明

• 股票投资评级：以6个月内相对沪深300指数涨跌幅为标准。
  • 买入：涨跌幅 +20% 以上。
  • 增持：涨跌幅 +10%~+20%。
  • 中性：涨跌幅 -10%~+10%。
  • 减持：涨跌幅 -10% 以下。
• 行业投资评级：以6个月内行业指数相对沪深300指数涨跌幅为标准。
  • 看好：涨跌幅 +10% 以上。
  • 中性：涨跌幅 -10%~+10%。
  • 看淡：涨跌幅 -10% 以下。

法律声明

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总结

本报告从利率与信用两个维度分析了当前债券市场行情，提出在强预期冲击后，利率债与信用债的配置逻辑与策略。核心观点为：利率债短期存在下行空间，长期可能上行至 3.15%；信用债中短久期、高等级品种具备配置价值，但需注意赎回压力尚未完全释放。建议投资者根据自身负债结构与风险偏好，采取“越跌越买”策略，合理配置利率与信用品种。