20140526-华泰证券-信用债周报_地方债自发自还对城投债影响不大_19页_1mb

城投债与地方债影响分析总结

核心内容

本报告由冯剑豪撰写，分析了2014年5月19日至2014年5月25日期间，中国信用债市场的表现，特别是城投债与地方债之间的关系。主要关注点包括收益率变化、信用利差、发行情况、市场表现以及地方债对城投债的影响。

主要观点

1. 收益率与信用利差变化

   • 本期资金价格有所上行，14天期由于跨月上涨幅度更大。
   • 国开行再贷款传闻推动利率债收益率小幅下行，但中票和短融并未跟随，收益率陡峭化上行。
   • 各期限AAA/国债利差拉大10bps左右。
   • 银行间城投债表现好于产业债，而交易所产业债涨幅更大。

2. 城投债发行趋缓

   • 城投债发行环比由869亿元骤降至237亿元。
   • 5月城投债发行开始放缓，与3、4月放量形成对比。
   • 本期有3只7年AA无担保城投企业债发行票息在7.5%-8%，超出估值50-100bps，显示出市场对城投情绪趋于谨慎。

3. 地方债对城投债影响不大

   • 地方债不再由国家信用背书，而是由地方政府信用背书。
   • 地方债试点地区为江西和宁夏，政府性债务/GDP分别为27%和31%，债务规模处于中低水平。
   • 试点地方债评级不应低于本省（市）城投平台的最高评级，省级大概率获得AAA评级，市级可能在AA+或以上。
   • 地方债期限结构为5/7/10年，结构为4:3:3，更长期限有助于安排较长周期的建设项目，延后还本压力。
   • 地方债总额度仍为4000亿元，不会额外增加供给压力。
   • 地方债票息低于财政部代发的地方债40bps左右，且可能进一步被压低，但仍应高于目前财政部代发代偿的地方债。

4. 商业银行配置偏好

   • 商业银行对公共部门实体（包括省级及计划单列市人民政府）债权的风险权重为20%。
   • 利率债（0%）、代发代偿地方债（20%）、AAA信用债（100%）成为风险收益比权衡的主要对象。
   • 城投债由于资质和评级下沉，与地方债可比性不强，短期内难以被替代，因此受影响不大。

关键信息

• 地方债试点机制：试点地区政府债券资金收支实行预算管理，相比当前城投债，更为透明，偿债资金更有保障。
• 债务水平：江西和宁夏的政府性债务/GDP分别为27%和31%，处于中低水平。
• 信用评级：试点地方债的评级不应低于本省（市）城投平台的最高评级。
• 期限结构：地方债期限结构为5/7/10年，结构为4:3:3。
• 总额度：地方债总额度为4000亿元，不会额外增加供给压力。
• 票息水平：地方债票息低于财政部代发的地方债40bps左右，可能进一步被压低。
• 商业银行配置：商业银行对地方债的风险权重为20%，与利率债和AAA信用债相比，具有更好的风险收益比。
• 城投债表现：城投债在二级市场表现好于产业债，但发行量有所下降，市场情绪趋于谨慎。

数据目录

• 货币市场：包括货币、票据市场利率和理财预期收益率。
• 二级市场：中短期票据估值（收益率和利差）、活跃券表现统计（银行间和交易所）、高收益个券。
• 一级市场：发行利率跟踪、净融资情况（产业债和城投债）。
• 总览：按类型和评级分类的发行和净融资数据。
• 免责申明：本报告仅供华泰证券客户使用，不构成投资建议，不承担法律责任。
• 评级说明：包括行业评级体系和公司评级体系。

数据概览

货币市场

• 银行间质押回购利率：R001为2.5327%，R007为3.3793%，R014为3.8887%。
• 交易所质押回购利率：GC001为3.7513%，GC007为3.6401%，GC014为3.6916%。
• 票据月息：珠三角直贴为4.3500‰，转贴为4.1000‰。
• 理财产品预期年化收益率：全市场为5.2388%，大型银行为4.852%，股份制为5.5169%，城商行为5.3503%，农商行为5.0024%。

二级市场

• 中短期票据估值：收益率和利差变动情况。
• 活跃券表现统计：银行间和交易所市场，按类型、主体评级、品种和行业分类。
• 高收益个券：列出具体债券代码、简称、所有制、行业、评级、剩余期限、折算比例、到期收益率、最新全价、涨跌幅等信息。

一级市场

• 发行利率跟踪：银行间城投企业债和产业中票的发行利率。
• 净融资情况：产业债和城投债的净融资数据，按类型和评级分类。

总结

本报告全面分析了2014年5月19日至25日期间信用债市场的表现，尤其是城投债和地方债的互动关系。数据显示，地方债试点对城投债影响不大，城投债收益率回升，信用利差拉大，发行量趋缓，但市场情绪依然谨慎。地方债具有更好的透明度和偿债保障，可能进一步影响市场配置偏好。