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乳制品行业系列报告之四：奶粉行业政策红利叠加，国产品牌迎绝佳机会

核心内容

本报告聚焦于奶粉行业的现状、政策红利及投资建议，分析了行业增长放缓、渠道变革、政策影响以及国产品牌的崛起机会。

主要观点

1. 奶粉行业现状分析：规模增长放缓，渠道深刻变革

• 市场规模：2009-2015年，奶粉行业年均增速为19%。2016年因出生人口下降，市场规模增长放缓至8%。
• 渠道变革：电商和母婴店成为主流渠道。电商主打低价，B2C模式逐渐主导；母婴店则以小品牌为主，提供差异化专业服务。
• 渠道费用：传统渠道加价率高达40%-50%，电商和母婴店的渠道扁平化降低了终端价格。

2. 政策红利分析：政策红利带来300亿市场空间

• 二胎政策：2016年全面二胎政策实施，预计2017-2018年出生人口增量在179-196万人，带来至少130亿婴幼儿奶粉新增市场空间。
• 配方注册制：注册制实施后，中小品牌将退出市场，预计腾出20%市场份额，即约170亿市场空间。
• 跨境购：政策收紧，跨境电商税收增加，价格优势缩小，影响进口奶粉的市场竞争力。

3. 国产品牌崛起的最好机会

• 三四线城市优势：国产品牌在三四线城市有较强市场基础，对当地消费习惯理解更深刻。
• 产品线丰富：提供多种产品选择，包括奶源进口、原罐进口、有机产品等，满足不同消费者需求。
• 渠道优势：渠道把控能力强，能快速占领市场，与母婴店等渠道关系紧密。
• 政策扶持：国家加强奶粉监管，支持国产品牌发展，提升其市场地位。

4. 投资建议

• 推荐贝因美：
  • 经营指标开始反转，平均库存降至70天，终端数量恢复至4.5万家。
  • 受益于配方注册制，拥有5个GMP工厂，注册制更有利于其产品和渠道布局。
  • 新品粉爱+推出，渠道利润高于金爱+，预计2017年销售收入逐季回升，全年实现扭亏为盈。
• 建议关注雅士利国际：
  • 作为蒙牛乳业旗下奶粉业务平台，积极进行品牌梳理，精准定位城市布局。
  • 通过经销+直营模式实现母婴店直接供货，计划在品牌申报注册后进行宣传，争取先发优势。
  • 重新调整组织架构，设立CBU（Core business unit），聚焦三四线城市母婴店，拓展新门店。

关键信息

• 市场规模：2016年预计864亿元，同比增长8%。
• 渠道占比：2016年电商渠道占比达59%，母婴店占比最高。
• 价格趋势：外资/国产品牌零售均价从2009年的175/125元增长到218/170元。
• 政策影响：
  • 二胎政策带来130亿新增市场空间。
  • 配方注册制带来170亿市场空间。
• 市场空间测算：未来两年婴幼儿奶粉新增市场空间预计在130-150亿之间。
• 渠道费用：国产品牌给门店的毛利较高，通常在30%-40%之间，而外资品牌毛利较低，仅10几元。

行业趋势

• 渠道转型：从传统经销商模式向电商和母婴店转型，减少中间环节，提升效率。
• 消费升级：三四线城市消费升级明显，消费者更关注产品质量而非价格。
• 品牌竞争：注册制将淘汰中小品牌，大品牌在渠道和产品布局上更具优势。
• 激励机制：新的激励机制提升销售积极性，推动销量增长。

分析师信息

• 证券分析师：王莺（S0360515100002），执业编号，电话021-20572539，邮箱wangying@hcyjs.com。
• 联系人：曹岩，电话010-63214652，邮箱caoyan@hcyjs.com。

投资评级

• 公司评级：
  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上。
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%。
• 行业评级：
  • 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上。
  • 中性：预期未来3-6个月内行业指数变动幅度在-5%-5%之间。
  • 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过沪深300指数5%以上。

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总结

本报告指出，奶粉行业在政策红利和市场变化的推动下，国产品牌迎来发展机遇。二胎政策和配方注册制是主要的驱动因素，分别带来130亿和170亿的市场空间。电商和母婴店成为主流渠道，推动终端价格下降和销售增长。贝因美和雅士利国际作为重点推荐公司，其在渠道布局、产品线丰富度和市场策略上具备优势。未来，国产品牌有望在三四线城市母婴店中占据更大市场份额。