铝行业深度研究：步入钢的后尘，酝酿轻的精彩_37页_2mb

铝行业深度研究报告总结

核心内容概览

本报告从供给、需求、成本、财务指标等多维度对铝行业进行深度分析，指出铝行业正面临从传统高耗能行业向新兴轻量化应用领域转型的趋势。铝行业虽集中度高，但并未转化为议价能力，其消费峰值预计在2027年到来，再生铝和新能源汽车将成为推动行业发展的关键因素。

主要观点

• 高集中度不等于高议价能力：中国电解铝行业2018年CR5达52%，但高集中度未能带来高效益，原因包括高重启费用、铝的运输半径大、再生铝占比高。
• 消费峰值将至：中国铝人均消费量2019年为27.9kg，离美国峰值仍有30%增长空间，预计2027年将接近美国1999年的水平。
• 废铝将成为供应增长极：按生命周期计算，折旧废铝占比将从2014年的6.06%上升至2029年的27.45%，成为铝供应的重要组成部分。
• 轻量化与新能源车推动增长：铝的密度仅为钢的1/3，轻量化趋势下新能源汽车耗铝量将增长近20倍，成为铝行业的重要亮点。
• 传统铝板块趋于“钢铁化”：需求增长空间有限、供给仍在扩张、加工材集中度低、重启费用高，导致铝板块投资机会有限，应关注弹性。
• 投资建议：首次给予铝板块“增持”评级，传统铝冶炼板块应关注铝价趋势，新兴铝材板块应关注新能源车相关企业。

关键信息

供应方面

• 铝土矿：中国自给率仅50%，进口依赖度高达66%。2019年进口量为11100万吨，主要来自几内亚、澳大利亚和印尼。
• 氧化铝：2018年中国产量占全球54.85%，但产能利用率低，存在过剩问题。2019年产能利用率83.77%，2020年预计新增产能570万吨，淘汰产能167.5-217.5万吨。
• 电解铝：2019年产量3575万吨，产能利用率89.33%，为近年最高。产能将逐步向西南地区迁移。
• 再生铝：2019年再生铝产量占全铝产量的16%，国内废铝占比达82%。预计折旧废铝占比将从2014年的6.06%上升至2029年的27.45%。

需求方面

• 内需总量：2019年首次出现负增长，预计未来增长空间有限。
• 内需结构：包装和交通运输设备是主要消费领域，新能源车将显著提升铝需求。
• 净出口：占全铝产量的比重稳定在10%左右，中国铝出口依赖度高于钢铁。
• 国际比较：中国铝消费总量增长空间不超过30%，与美国相比仍有差距。

行业特性

• 铝与钢的相似性：下游需求结构相似、加工材集中度低、冶炼重启费用高。
• 成本结构：电解铝成本高，每吨需1.35万度电，且重启费用为2000元/吨。
• 财务指标：ROIC和FCF是评估企业盈利能力的重要指标，关注公司对特定客户的依赖程度和关联交易。

投资聚焦

• 传统铝板块：需关注铝价趋势，如中国宏桥（H股）、云铝股份等。
• 新兴铝材板块：应关注新能源车产业链占比高的公司，如常铝股份、银邦股份、亚太科技等。

风险提示

• 行业产能进一步过剩；
• 相关公司的运营风险，如对特定客户的依赖度高、关联交易多、经营杠杆偏高；
• 海外原料供应风险及海外项目经营风险。

图表与数据支持

• 图1：电解铝行业产业链；
• 图2：2017年全球矿山可供产量价格-吨位模型图；
• 图3：中国及全球氧化铝产量变迁；
• 图4：全国氧化铝月度产能利用率；
• 图5：全国氧化铝产量各省市占比变迁；
• 图6：全国氧化铝进出口量；
• 图7：中国及全球电解铝产量变迁；
• 图8：全国电解铝月度产能及开工率；
• 图9：全国电解铝产能按省市分布；
• 图10：全国铝、钢分所有制有效产能构成；
• 图11：2018年全球主要国家全铝产量中再生铝占比；
• 图12：国内外再生铝产量占比；
• 图13：中国与国外主要国家的废铝回收率；
• 图14：模拟的国内折旧废铝量将加速增加。

产业指标对比

• 销售收入：铝约为钢的20%；
• 总资产：铝约为钢的20%；
• 总负债：铝约为钢的20%；
• 从业人数：铝约为钢的20%；
• CR5：中国电解铝CR5为52%，而钢为26.6%；
• 再生金属占比：铝为17%，钢为10%；
• 矿石对外依赖度：铝为65.8%，钢为82.5%。

结论

铝行业正经历从传统高耗能向轻量化应用的转型，再生铝和新能源汽车将成为未来增长的重要动力。尽管传统铝板块面临诸多挑战，但新兴铝材企业将在轻量化趋势中展现新的增长潜力。投资者应关注铝价趋势及企业弹性，同时重视新能源车相关铝材企业的成长性。