20260914-天风证券-天风_固收_利空_脱敏_到何时_3页_877kb

报告摘要

当前债市处于收益率低位、机构久期不低的环境中，缺乏新的增量利多来推动交易盘继续追涨。市场对利空因素表现出较强的“脱敏”现象，即利空并未引发债市的明显定价调整。未来需关注哪些利空因素可能打破当前的“脱敏”状态，推动债市从“利空不跌”转向“利空补定价”。

债市走势
- 当前债市呈现窄幅震荡、低波动格局。
- 利率品种中，中长端和超长端小幅走弱，1Y国债相对更有韧性。
- 信用品种普遍走强，长久期信用债表现更优。
资金面情况
- 央行7天逆回购延续地量操作，全周净回笼15亿元。
- 资金利率小幅上行，DR001后半周运行于1.40%-1.45%区间。
- 资金利差收窄至0.5BP以内，但整体仍处于政策利率±5BP的常态区间。
宏观数据表现
- 8月通胀和进出口数据偏强，CPI温和回升，PPI涨幅扩大。
- 原油价格快速上涨，美国PPI数据超预期，海外加息预期升温。
- 境内外债市定价逻辑割裂，海外利空尚未有效传导至国内。
机构行为分析
- 交易盘情绪清淡，但对信用债配置力量维持。
- 基金在利率品种中净买入力度环比下降，信用债净买入略有加强。
- 大型银行加强了对10Y以上国债的净卖出，但对5-10Y国债和1-5Y政金债的净买入力度明显提升。
- 保险后半周对30Y国债转为净卖出，超长期地方债配置力度下降。

政府债发行情况：26T3发行加权利率2.2778%，低于二级市场利率，全场倍数达10.07倍，创纪录新高，显示配置盘承接情绪平稳。
市场情绪：交易盘追涨动能减弱，但尚未形成一致止盈或降久期防御行为。
利空“脱敏”原因：市场对利空因素的反应趋于钝化，主要由于“以我为主”的定价框架主导，以及多头思维惯性支撑。
未来关注点：
- 交易盘集中止盈与配置力量未能及时跟上可能导致久期风险阶段性释放。
- 股市波动可能引发“固收+”基金赎回风险。
- 中美利差扩大或油价高位向国内通胀传导可能使海外利空重新影响国内债市定价。
- 超预期财政政策或资金利率中枢抬升是打破当前“脱敏”状态的直接触发因素。