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报告摘要

流动性月报 | 延续均衡，关注月内摩擦

核心内容概述

本报告分析了7月和8月的流动性市场情况，指出7月资金中枢总体持稳，央行通过“缩短放长”的操作策略，释放中性偏暖信号，以应对大行负债结构不稳的问题。8月流动性环境预计延续中性均衡，但需关注政府债供给引发的月内资金摩擦。

主要观点

7月复盘：资金中枢持稳，央行“缩短放长”

资金中枢稳定：7月DR001运行中枢基本持平于1.39%，DR007运行中枢环比小幅下行2bp至1.42%。
资金波动特征：DR001在税期和月末出现走高趋势，其余时间多运行在政策利率下方。
央行操作策略：7月央行“缩短放长”，逆回购净回笼2495亿，但MLF和买断式逆回购分别净投放1000亿和7000亿，其中1年期MLF为连续三个月净投放，买断式逆回购净投放为2025年2月以来新高。
大行负债不稳：大行净融出资金阶段性回落，同业存单发行利率温和上行，显示大行负债端仍不稳固。
流动性总量合理：央行3月以来首次净投放中长期资金，显示流动性总量仍处于合理均衡状态。

8月展望：延续中性均衡，关注月内摩擦

政府债发行温和：7月政府债合计净融资1.11万亿，国债净融资进度为50%，地方债净融资进度为61%，均较往年同期偏慢。
8月政府债发行预测：预计8月国债发行规模1.51万亿，净融资规模5928亿，净融资进度上升至59%；地方债预计发行1.04万亿，净融资4993亿，净融资进度68%，若地方债加速发行，净融资规模可能达6470亿至9174亿。
资金面扰动来源：政府债供给仍是8月资金面的主要扰动因素，但预计供给规模可能落在市场预期下沿，尤其是国债。
央行流动性操作：预计8月央行将等额续作MLF、买断式逆回购等货币政策工具，合计约2万亿，超储率或小幅下降至1.19%。
货币政策环境：当前央行对资金面诉求为平稳、低波，短期内降准、降息可能性较低，因通胀拐点未明、流动性扰动可控。

关键信息

财政与货币政策协同

政府债和地方债发行节奏对资金面形成压力，但财政支出加码与央行资金投放配合，有助于缓解流动性紧张。
政治局会议释放降准、降息信号，但短期内总量宽松概率有限。

大行负债结构问题

大行存在“预防性”行为，负债端不稳定性较高，导致资金中枢难以季节性下行。
非银存款占比上升，增加了大行负债的波动性，使其对央行资金依赖度提高。

流动性缺口与超储率

8月流动性缺口主要来自政府债发行，但外汇占款、财政支出等有利因素可能部分对冲。
预计8月超储率约为1.19%，较7月略有下降。

未来风险提示

政府债发行不确定性：实际发行规模可能与预测值存在差异。
历史经验不适用：当前市场环境与以往存在差异，需谨慎参考。
政策超预期风险：央行货币政策可能因外部或内部因素出现不可预测的调整。
海外市场波动：近期关税政策扰动较大，可能影响人民币汇率和美元指数。

总结

7月资金中枢持稳，央行通过“缩短放长”策略释放中性信号，对冲大行负债不稳带来的资金波动。8月流动性环境预计延续中性均衡，但需警惕政府债供给引发的月内资金摩擦。尽管政府债发行规模偏温和，但若地方债加速发行，可能进一步推高资金面压力。当前货币政策环境较为平稳，短期内降准、降息概率较低。报告强调需关注大行负债结构、央行操作策略及外部政策变化对流动性的影响。