20260814-国信证券-宏观经济深度报告_黄油与大炮——新政策框架下的资产逻辑_13页_1mb

报告摘要

宏观经济深度报告总结

核心内容

本报告以“黄油与大炮——新政策框架下的资产逻辑”为主题，分析当前全球经济格局下，中国面临的新挑战与机遇。报告指出，中美之间的“二元博弈”已从地缘政治扩展至AI领域，中国需将资源从民生与效益（黄油）向科技与安全（大炮）倾斜。这一趋势催生了“K³”主线，即经济、政策、资产的K型分化，成为未来一段时间内的主要特征。

主要观点

经济K型分化
- 外需与内需、硅基与碳基、生产与就业之间出现显著裂口。
- 出口高增（17.6%）与固定资产投资（-5.7%）、社零总额（1.3%）形成鲜明对比。
- 美国私人部门AI投资飙升，带动全球供应链景气度提升，但近期有所放缓。
- 中国仍处于“新来料加工”阶段，关键部件依赖进口，导致利润无法留在国内。
政策K型应对
- 宏观调控由“托总量”转向“两手抓”，即科技与民生并重。
- 科技投资成为未来重点，政策上强调“超常规措施”突破瓶颈。
- 民生底线则聚焦低收入与弱势群体，通过稳岗与再就业扶持维持社会稳定。
资产K型机遇
- 科技股与超长债成为资产光谱两端的赢家，形成“哑铃型”投资组合。
- 科技股受益于国家战略与政策支持，而超长债则因低通胀、低利率环境及期限利差收窄而受益。
- A股正经历AI重估，波动性大但增长空间明确；美股AI主线已稳定增长。

关键信息

经济数据概览

固定资产投资累计同比：-5.70%
社零总额当月同比：1.00%
出口当月同比：23.90%
M2：8.00%

政策与市场特征

宏观政策转向“顺周期”，强调科技与民生的双重支持。
政治局会议提出“向新向优”取代“稳中有进”，政策重心明显倾斜。
国补政策仅能前置消费，难以提升增长中枢，传统消费板块受挤压。

资产配置建议

科技/资源股与超长债将获得超额收益。
30年国债受益于利率下行与期限利差收窄，成为防守型资产。
A股AI板块波动性强但长期空间更大，美股AI主线稳定增长。

风险提示

经济转型进展不及预期，可能影响科技与资源领域的政策支持与市场表现。

图表与数据支持

图1：美国算力相关硬件投资显著增长，推动全球供应链景气度提升。
图2：主要经济体景气度回暖，但近期有所放缓。
图3：中国外需高增，与内需形成K型背离。
图4：美国大众信心低迷，但消费不减，显示再分配机制作用。
图5：中国“两头在外”模式下利润难以留在国内。
图6：中美在AI产业链中优势错位，美国在算法和芯片领域占优。
图7：中国进口高增主要来自算力相关产品。
图8：2021年进口高增主要来自初级品，与当前情况形成对比。
图9：政府举债的增量资本产出率显著下降，财政效率降低。
图10：第一本帐支出完成度创历史新低，显示财政约束增强。
图11：自动化与计算机革命利好高学历群体。
图12：国补政策对消费的前置作用大于提升。
图13：中美AI算法鸿沟远大于表观分数差距。
图14：924后财政与货币政策力度持续下行。
图15：“十四五”时期研发投入年复合增速超10%。
图16：城乡收入增速分化明显，农村收入增长快于城镇。
图17：中国处于新旧动能转换的磨底期，资产定价需从该阶段出发。
图18：生产力约束下，7黄油+7大炮为最优配置，当前资源向大炮倾斜。
图19：大炮增产导致黄油大幅减产，总产出下降。
图20：大炮带来生产力突破，总产出回升（8x3→9x7）。
图21：美股AI主线稳扎稳打，已启动增长。
图22：A股AI板块经历重估，波动大但空间广阔。
图23：输入性通胀效应减弱，明年PPI料转负。
图24：30年国债受益于利率下行与期限利差收窄。

投资建议

科技股：受益于国家科技战略与政策支持，具备长期增长潜力。
超长债：在低增长、低通胀环境下，利率下行与利差收窄带来防御性收益。
传统板块：面临基本面与政策面的双重挤压，资金与预期向科技与资源倾斜。

投资评级标准

类别	级别	说明
股票投资评级	优于大市	股价表现优于市场代表性指数10%以上
	中性	股价表现介于市场代表性指数±10%之间
	弱于大市	股价表现弱于市场代表性指数10%以上
	无评级	股价与市场代表性指数相比无明确观点
行业投资评级	优于大市	行业指数表现优于市场代表性指数10%以上
	中性	行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间
	弱于大市	行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上