深度报告-20260815-国盛证券有限责任公司-凯莱英-002821.SZ-小分子CDMO稳健增长_新业务打开长期成长空间_36页_2mb

凯莱英（002821.SZ）总结

核心内容概述

凯莱英医药集团（002821.SZ / 6821.HK）是一家全球领先的CDMO一站式综合解决方案提供商，自1998年成立以来，公司业务从传统小分子CDMO逐步拓展至化学大分子、生物大分子、制剂及临床CRO等新兴领域。公司实现“A+H”两地上市布局，通过技术平台升级、产能扩张及全球化服务网络建设，支撑了业务的持续增长与新兴市场的拓展。

2025年，公司实现收入66.70亿元，同比增长 $14.91%$，归母净利润同比增长 $19.35%$，新兴业务收入达19.29亿元，同比增长 $57.30%$，占比提升至 $28.92%$。2026年一季度，公司收入同比增长 $16.91%$，新兴业务同比增长 $74.07%$，显示公司“小分子基本盘稳健、新兴业务加速放量”的双轮驱动格局逐步形成。

主要观点

1. 业务增长与结构优化

• 小分子CDMO业务为公司基本盘，2025年收入为47.35亿元，占公司收入的约 $70.98%$，剔除大订单影响后，常规业务收入稳步增长。
• 新兴业务收入占比快速提升，2025年达到 $28.92%$，预计2026年将进一步增长。
• 2026年一季度，公司收入同比增长 $16.91%$，新兴业务收入同比增长 $74.07%$，展现强劲增长势头。

2. 行业趋势与增长支撑

• 全球医药研发投入持续增长，2015年为1549亿美元，2024年增至2776亿美元，预计2029年达3731亿美元，2034年达4761亿美元，复合增速约 $6.7%$。
• 全球研发外包市场同步扩张，预计2024年为1365亿美元，2029年达2395亿美元，2034年达4484亿美元。
• 小分子CDMO市场稳定增长，预计2024年达521亿美元，2029年达1120亿美元，2034年有望增至2524亿美元。
• 多肽药物市场快速增长，预计2024年为573亿美元，2030年达1603亿美元；寡核苷酸药物市场由58亿美元增至315亿美元，ADC等偶联药物市场亦快速增长。

3. 新兴业务进展

• 化学大分子业务收入由2021年的1.56亿元增至2025年的10.28亿元，同比增长 $123.72%$，2025年收入占新兴业务的 $53.3%$。
• 生物大分子业务收入同比增长 $95.76%$，完成首个PPQ生产，显示出强劲的成长潜力。
• 公司在多肽、寡核苷酸及毒素连接体等新兴领域拥有多个PPQ和商业化项目，项目转化能力显著增强。

4. 技术与产能布局

• 公司研发投入持续增长，2025年研发费用达5.93亿元，研发费用率8.9%，技术平台不断拓展至多肽、寡核苷酸及生物药等领域。
• 多肽固相合成产能预计由45000L提升至69000L，寡核苷酸产能由120mol提升至180mol。
• 公司OEB5厂房及奉贤一期商业化抗体车间已投用，预计2026年二季度交付ADC商业化车间。

5. 全球化布局

• 公司海外收入占比约74%，Sandwich基地完善了海外研发与生产网络，强化了国际客户触达与项目导流能力。
• 公司具备覆盖中国、美国、欧盟、日本等国际市场的服务能力，符合国际药品生产规范要求。

关键信息

财务指标预测

盈利能力

• 毛利率保持较高水平，2025年为 $42.0%$，2026年第一季度为 $46.81%$，净利率由2022年的 $32.13%$ 逐步回落至 $16% - 29%$，但2025年后逐步修复，2026年一季度达 $35.08%$。
• ROE由2024年的 $5.6%$ 提升至2025年的 $6.4%$，预计2028年将达 $10.9%$。

风险提示

• 创新药外包需求不及预期
• 小分子CDMO业务波动
• 新兴业务竞争加剧
• 汇率波动风险

投资建议

• 给予2027年42倍PE，对应目标价210.83元
• 维持“买入”评级

总结

凯莱英凭借其在小分子CDMO领域的深厚积累，逐步拓展至化学大分子、生物大分子等新兴业务，形成“小分子+新兴业务”的双轮驱动格局。公司通过持续的技术创新、产能扩张及全球化布局，巩固了其在CDMO行业的领先地位。随着全球医药研发投入与外包需求的持续增长，公司有望在新分子领域实现更快速的业务增长。同时，公司注重研发投入与效率提升，推动盈利能力和运营效率的持续改善，为未来增长提供坚实支撑。