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天风·固收 | 经济K型，政策何解？总结

核心内容

7月政治局会议对经济形势作出判断，指出当前经济呈现“K型”分化，即新旧动能增长不均衡。政策基调从上半年“存量落实”为主，转向“存量+增量”双轮驱动，强调加大逆周期调节力度。这意味着政策工具将更加灵活，以应对经济结构性问题。

主要观点

1. 政策思路转变：政策将从单一的“存量落实”转向“存量+增量”双轮驱动，注重政策工具的精准性和有效性。
2. 增量政策路径：增量政策预计在四季度发力，可能包括增发专项债、特别国债，以及考虑提升赤字规模。
3. 货币政策方向：降准可能优先于降息，因其受外部利率约束较小，后续仍有操作空间。
4. 结构性工具持续发力：政策将更加注重结构性调整，如财政金融协同促内需专项资金的扩容。
5. 经济分化加剧：需求端（如消费、房地产）与生产端（如工业、原材料）表现分化，需针对性施策。

关键信息

经济现状

• PMI指数：三大PMI指数全面跌破荣枯线，显示经济整体疲软。
• 需求端：
  • 地产：20城商品房成交面积环比上升，一线、二线、三线城市新房成交均有所增长。
  • 消费：汽车消费环比上升，但观影消费下降；全国迁徙规模指数上升，地铁出行下降。
• 生产端：
  • 中上游：唐山高炉、PTA开工率环周上升，但涤纶长丝、石油沥青装置开工率下降。
  • 下游：汽车全钢胎开工率下降，半钢胎开工率上升。
• 投资端：
  • 螺纹钢表观消费上升，价格下降；水泥发运率下降，价格也呈下降趋势。
• 贸易端：
  • 出口：港口集装箱吞吐量环周上升，但CCFI综合指数及美西、美东、欧洲航线指数下降，BDI指数亦下降。
  • 进口：CICFI综合指数环周上升。
• 价格端：
  • CPI：农产品批发价格200指数上升，蔬菜、鸡蛋、水果价格波动，猪肉价格稳定。
  • PPI：布伦特原油价格下降5.6%，COMEX黄金期货价格下降0.2%；商品期货表现分化，生猪、铝、铜涨幅靠前，纯碱、焦煤、螺纹钢跌幅靠前。

政策工具使用情况

• 存量政策：2026年置换债发行进度达88.7%；赤字规模、超长期特别国债、注资特别国债、新增专项债额度仍有剩余。
• 增量政策：预计在四季度发力，可能通过增发专项债、特别国债，甚至提升赤字规模来刺激经济。
• 财政金融协同：设立1000亿元促内需专项资金，不排除后续扩容。

风险提示

• 政策不确定性
• 基本面变化超预期
• 海外地缘政治风险

政策建议

• 短期：加快存量政策落地，推动财政资金使用效率，形成实物工作量。
• 中长期：适时出台增量政策，以结构性工具为主，兼顾总量调控，推动经济转型。
• 关注点：需在稳增长与促转型之间寻求平衡，特别是在消费和服务领域，以及基建投资方面。

结论

当前经济呈现“K型”分化，政策需在“存量+增量”双轮驱动下，精准发力，提升政策效能。财政政策将加快资金使用，货币宽松可能以降准为主，结构性工具将持续支持内需和投资，推动经济结构优化与增长动力转换。