20260821-浦银国际证券-网易-09999.HK-游戏基本盘稳健_利润率持续改善_5页_756kb

网易（NTES.US/9999.HK）总结

核心内容

网易在2026年第二季度（2Q26）展现出稳健的游戏业务增长和盈利能力提升，整体表现超市场预期。公司总收入为301亿元人民币，同比增长8%，其中游戏及相关增值服务收入达250亿元，同比增长10%。尽管合同负债环比下降12%，但同比增长14%，显示游戏业务规模仍保持稳定。

利润端表现亮眼，整体毛利率同比提升约6个百分点至70.5%，经营利润达121亿元，高于市场预期18%。然而，调整后归母净利润为77亿元，低于市场预期的98亿元，主要由于30亿元的投资损失影响。

主要观点

游戏业务增长与盈利表现

• 收入增长：2Q26总收入301亿元，同比增长8%，优于市场预期。
• 游戏收入：游戏及相关增值服务收入250亿元，同比增长10%。
• 毛利率提升：游戏业务毛利率达到76%，同比提升6个百分点，环比提升超过1个百分点。
• 利润表现：经营利润121亿元，高于市场预期18%；调整后归母净利润77亿元，受投资损失影响，低于预期。

产品结构与渠道优化

• 产品结构优化：高毛利自研及PC端游戏收入占比提升，代理游戏收入贡献下降，推动毛利率提升。
• 渠道成本优化：iOS渠道自1Q26开始执行新的支付费率，同时持续推进安卓渠道费率优化。
• 未来毛利率预期：随着渠道优化空间逐步收窄，预计未来毛利率仍将维持在较高水平，后续变化将更多取决于产品及收入结构的调整。

长青产品与新品进展

• 长青产品表现：《蛋仔派对》MAU持续稳定在1亿以上，2026年暑期DAU创历史新高；《逆水寒》手游周年版本推动同时在线人数达到近两年高点；《梦幻西游》通过资料片、活动及直播维持用户活跃。
• 新品进展：《遗忘之海》国内上线初期因创新玩法学习门槛较高影响玩家体验，公司正优化新手体验、内容储备及核心用户长线运营；《无限大》仍处于测试阶段，初步测试显示创新方向获得用户认可，将在科隆游戏展进一步展示，暂无明确上线时间。

关键信息

财务预测与估值

• 财务预测：
  • FY26E营业收入预计为1212.67亿元人民币，同比增长7.7%。
  • FY26E经营利润预计为464.12亿元人民币，同比增长29.5%。
  • FY26E调整后净利润预计为389.94亿元人民币，同比增长4.4%。
• 估值：调整后目标P/E为16.7倍（FY26E）和14.5倍（FY27E），目标P/S为5.4倍（FY26E）和5.0倍（FY27E）。

投资评级

• 投资评级：维持“买入”评级，目标价为236港元/151美元，对应FY26E/FY27E 16.7x/14.5x P/E。
• 潜在升幅：目标价较当前股价（193.4港元/119.81美元）分别有+22%和+26%的潜在升幅。

投资风险

• 主要风险：游戏表现不及预期；竞争加剧。

财务数据概览

盈利表

资产负债表

现金流量表

主要财务比率

分析师信息

• 分析师：杨子超（CFA）、赵丹（首席科技分析师）
• 联系方式：
  • 杨子超：charles_yang@spdbi.com，(852) 2808 6409
  • 赵丹：dan_zhao@spdbi.com，(852) 2808 6436
• 报告发布日期：2026年8月21日

其他重要信息

• 分析师声明：本报告观点反映分析师个人观点，独立撰写，不涉及任何报酬关联，亦无内幕信息或非公开数据影响。
• 权益披露：浦银国际未持有网易超过1%的财务权益，且在过去12个月内无任何投资银行业务关系或庄家活动。
• 评级定义：
  • “买入”：预期个股表现优于行业指数。
  • “持有”：预期个股表现与行业指数持平。
  • “卖出”：预期个股表现逊于行业指数。

图表概览

• 图表1：盈利预测和财务指标
• 图表2：浦银国际目标价：网易（9999.HK）
• 图表3：浦银国际目标价：网易（NTES.US）

估值与股价表现

• 当前股价：193.4港元（9999.HK） / 119.81美元（NTES.US）
• 52周股价区间：168.8-248港元 / 106-159美元
• 总市值：609,518百万港元 / 76,708百万美元
• 近3月日均成交额：1,758百万港元 / 120百万美元

法律声明

• 本报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 本报告由浦银国际证券有限公司编制，不保证数据准确性。
• 报告仅供内部使用，未经授权不得传播或引用。
• 本报告可能包含前瞻性陈述，涉及多种风险和不确定性。