20231101-国盛证券-固定收益点评_资金价格大幅抬升反映了什么__6页_2mb

固定收益市场点评总结

核心内容

10月31日，银行间隔夜回购利率（R001）大幅上行143bp至3.21%，与R007形成倒挂，市场情绪紧张。存单利率也明显上行，其中1个月AAA存单收益率上涨26.13bp至2.50%，而3M、6M、1Y存单收益率上行幅度较小。1年AAA存单收益率维持在2.57%不变，6个月和1年AAA存单收益率仍高于1年MLF政策利率。

主要观点

• 资金面紧张的原因：

  • 投资者为避免违约，大幅提高回购利率报价。
  • 跨月、政府债券集中供给、财政缴款等因素叠加，导致融资不畅。
  • 大行净融出大幅下降至1.69万亿，反映其资金供给能力减弱。

• 银行资产负债结构变化：

  • 大行面临存款利率下降和贷款需求增加的双重压力。
  • 大型银行贷款同比增速持续高于中小型银行，且再融资债和未来国债发行主要由大行承接，进一步加剧其资金缺口。

• 存单供需分析：

  • 11月存单到期规模增加至2.4万亿，对银行负债端形成压力。
  • 货币基金是主要的减持者，而理财和保险机构则持续增配存单，显示其配置价值。
  • 当前存单利率较高，但配置性价比仍具吸引力，预计未来利率可能回落。

• 货币政策应对：

  • 当前逆回购余额已达到历史高位，但市场仍需中长期资金。
  • 央行需采取更具针对性的宽松政策，如降准，以缓解流动性紧张。
  • 预计11月或12月可能有降准政策落地，以对冲市场资金需求。

关键信息

• 资金价格波动：

  • R001大幅上行至3.21%，R007上行至2.80%，两者形成倒挂。
  • 质押式回购交易量大幅下滑，市场流动性趋紧。

• 存单市场动态：

  • 11月存单到期规模较10月增加约5000亿元，对银行负债端形成压力。
  • 货币基金在10月31日减持存单210亿元，城商行减持258亿元。
  • 理财和保险机构是主要的存单增持者，显示其配置意愿。

• 政策工具与效果：

  • SLF作为利率走廊上限，未能有效抑制资金价格波动。
  • 逆回购余额在10月26日创历史新高，市场流动性高度依赖央行投放。

• 市场预期与展望：

  • 存单利率可能在后续回落，整体债市曲线有望回归正常形态。
  • 资金最紧时期或已过去，但大行结构性资金缺口仍需关注。
  • 预计11月或12月央行将出台降准政策以缓解流动性压力。

风险提示

• 资金收紧超预期
• 货币政策调整超预期
• 监管政策变化超预期

投资建议

• 存单配置价值较高：当前存单利率处于高位，但具备较高配置性价比。
• 市场曲线异常平坦化：高企的存单利率限制了整体债市表现，未来有望回归正常形态。
• 政策对冲预期增强：随着月末冲击消退和再融资债进入偿还期，央行可能通过降准进行对冲。

图表摘要

• 图表1：隔夜资金价格大幅抬升
• 图表2：1个月存单收益率抬升幅度更大
• 图表3：质押式回购交易量大幅下滑
• 图表4：大行融出规模大幅回落
• 图表5：大型银行和中小型银行贷款增速分化
• 图表6：政府债券净发行
• 图表7：货币基金减持存单，配置型机构持续增配存单现券
• 图表8：存单到期规模大增加大银行负债压力
• 图表9：央行逆回购余额达到历史高位

结论

当前市场资金面紧张主要由结构性因素驱动，特别是大型银行的资产负债结构变化。央行需通过降准等全局性宽松政策和对大行的针对性支持来缓解流动性压力。存单利率高企，但配置性价比仍具吸引力，预计未来利率将有所回落。整体来看，市场流动性有望逐步改善，债市曲线将回归正常形态。