2019年国内宏观经济展望：内困外患下的变与不变-20181203-国开证券-53页-2mb

2018-2019年宏观经济分析总结

核心内容

2018年，中国经济在供给侧改革和民营企业扶持政策的推动下，面临内外需回落、监管趋严及全球经济增长动能减弱等多重压力，全年GDP同比增长约6.6%。制造业投资成为亮点，而基建投资超预期下滑成为拖累因素。2019年，经济下行压力进一步增大，需通过增加有效供给、推进改革与减负等手段应对。通胀总体温和，预计CPI中枢升至2.4%，PPI增长约1.4%。宏观政策调整加快，货币政策更强调前瞻性与针对性，财政政策更加积极，聚焦减税降费。

主要观点

• 全球经济复苏放缓：IMF下调全球经济增长预测，各国增长分化明显，美国保持较快增长，欧元区和日本复苏乏力，新兴市场国家面临汇率冲击与经济下行风险。
• 国内经济下行压力增大：内外需均有所回落，工业增加值增速跌破6%，消费增速回落，房地产投资与销售持续走弱，出口虽好于预期但面临贸易摩擦风险。
• 通胀温和：CPI维持温和上涨，PPI保持一定韧性，核心CPI小幅回落。
• 货币政策灵活调整：央行采取降准、MLF续作等手段保持流动性合理充裕，但流动性分层问题仍存。
• 财政政策积极：减税降费成为重点，以支持实体经济发展。
• 结构性投资亮点：制造业投资持续上升，特别是高技术制造业，而基建投资虽有企稳迹象，但回升空间有限。

关键信息

2018年经济回顾

• GDP：全年增长约6.6%，小幅下滑。
• 工业生产：工业增加值增速跌破6%，受环保限产及需求回落影响。
• 投资：固定资产投资增速回落至5.5%，制造业投资成为亮点，基建投资大幅下滑。
• 消费：社会消费品零售总额增速回落，实际增速创历史新低。
• 进出口：增速好于预期，但面临贸易摩擦压力。
• 通胀：CPI全年预计增长2.2%，PPI增长3.6%。
• 货币政策：中性略松操作，流动性分层问题突出。
• 融资成本：贷款利率上升，但票据融资成本回落。

2019年经济展望

• GDP增速：预计全年增长6.3%甚至更低，上半年下行压力较大。
• 通胀预测：CPI中枢升至2.4%，PPI增长1.4%。
• 政策调整：继续推进“放管服”改革，强化企业减负。
• 流动性风险：年末信托产品大量到期，表外资产收缩，社融增速回升存在不确定性。
• 经济结构：注重新旧动能转换，关注高技术产业与新兴产业。

风险提示

• 通胀超预期：CPI可能冲击3%。
• 经济增速超预期下行：受内外需回落影响。
• 美元加息节奏过快：可能加剧新兴市场资本流出。
• 地缘政治升温：可能对全球经济复苏带来不确定性。
• 海外黑天鹅风险：如贸易摩擦、政治动荡等。

图表目录

• 图1：IMF下调全球经济增长预测
• 图2：全球制造业复苏高点已过
• 图3：美国经济持续较快增长
• 图4：美国私人消费拉动经济
• 图5：美国失业率创近50年新低
• 图6：美国核心PCE物价指数稳定在2%左右
• 图7：欧元区经济增速回落
• 图8：欧元区制造业下行趋势明显
• 图9：欧元区核心通胀低位徘徊
• 图10：欧元区主要国家核心通胀低迷
• 图11：日本经济复苏放缓
• 图12：日本出口增速回落
• 图13：日本CPI有所回升但离2%尚有距离
• 图14：日元贬值8%
• 图15：新兴市场国家增长放缓
• 图16：新兴市场国家制造业复苏走弱
• 图17：全球贸易增速较2017年下滑
• 图18：全球PMI新出口订单指数回落
• 图19：工业增加值小幅回落并跌破6%
• 图20：内外需出现不同程度回落
• 图21：固定资产投资增速回落
• 图22：固定资产投资实际增速回落至负值
• 图23：基建投资增速大幅回落
• 图24：制造业成为2018年投资亮点
• 图25：固定资产投资结构性亮点突出
• 图26：民间投资增速回升
• 图27：房地产投资增长超预期
• 图28：商品房销售高峰已过
• 图29：消费增速超预期回落
• 图30：传统商品对消费拉动作用趋弱
• 图31：购买力趋弱影响汽车消费
• 图32：居民收入增长放缓拖累消费
• 图33：进出口增速均好于预期
• 图34：对传统主要贸易伙伴出口增速平稳
• 图35：对部分新兴市场国家出口增速快于整体
• 图36：广交会出口成交额同比负增长
• 图37：企业利润明显改善
• 图38：名义GDP增速回落
• 图39：食品价格总体温和但波动加大
• 图40：2018年翘尾因素对CPI贡献超过2017年
• 图41：2018年鲜菜价格波动较大
• 图42：2018年菜价同比涨幅与历史均值大体一致
• 图43：2018年猪肉价格呈V型走势
• 图44：2018年猪肉价格同比涨幅弱于历史均值
• 图45：2018年夏粮减产幅度为2004年以来最高
• 图46：关注占比较大的秋粮收成情况
• 图47：非食品价格温和上涨
• 图48：2018年非食品价格仍由医疗保健与居住等推动
• 图49：医改效应减退后医疗保健类价格涨幅回归常态
• 图50：西药价格涨幅仍在高位
• 图51：居住类价格平稳向上
• 图52：2016-2017年房价涨幅较大
• 图53：PPI通过水电燃料向CPI部分传导
• 图54：核心CPI有所回落
• 图55：2018年PPI具有一定韧性
• 图56：2018年翘尾因素相对稳定支撑PPI上涨
• 图57：2018年房地产投资超预期为PPI提供支撑
• 图58：出口交货值同比增速创近6年新高
• 图59：货币供应量增速回落
• 图60：今年3月以来表外资产持续负增长
• 图61：贷款利率较去年末上升
• 图62：贷款基准利率上浮比例增加
• 图63：票据融资成本较去年大幅回落
• 图64：银行理财产品收益率下行明显
• 图65：中票发行利率震荡上升
• 图66：企业债券发行利率震荡上升
• 图67：中低评级产业债信用利差仍在高位
• 图68：民营企业产业债信用利差持续上升
• 图69：存量社融增速仍在下行
• 图70：年末信托产品大量到期
• 图71：消费对GDP贡献或连续4年超过50%
• 图72：中国非金融部门债务水平反弹至历史最高
• 图73：中国R&D占GDP比重持续提高
• 图74：中国非金融部门债务率反弹
• 图75：中国居民部门债务率持续上升
• 图76：中国政府部门持续加杠杆
• 图77：中国非金融企业债务率出现反弹
• 图78：市场对未来美联储议息会议加息预期
• 图79：中国信贷比率缺口小幅反弹
• 图80：中国信贷比率缺口值仍然位居多国之首
• 图81：2019年CPI与PPI翘尾因素预估
• 图82：2019年2季度单月CPI或冲击3%
• 图83：中国非金融部门债务率反弹
• 图84：中国居民部门债务率持续上升
• 图85：中国政府部门持续加杠杆
• 图86：中国非金融企业债务率出现反弹
• 图87：市场对未来美联储议息会议加息预期
• 图88：2019年到期MLF约4.5万亿
• 图89：PSL同比增速或将持续放缓

表格目录

• 表1：2015-2018年部分减税降费举措
• 表2：2011年部分经济体与中国财政支出结构比较
• 表3：部分经济体财政支出结构比较
• 表4：2016-2020年钢铁与煤炭去产能情况
• 表5：世界银行预测2019年国际大宗商品价格
• 表6：2019年国内主要经济指标预测