2018-建筑装饰：建筑股破净安全边际有多少？_15页-1mb

建筑装饰行业破净分析总结

核心内容

建筑装饰行业近期出现一批股票破净现象，自2017年4月起，中信建筑指数累计下跌33%，今年年初至今下跌25%。破净情况不仅限于建筑央企，地方国企及民企也纷纷出现破净，显示市场对整个建筑板块的悲观情绪。

主要观点

• 建筑股破净具有较强的安全边际指示意义，PB=1代表企业的清算价值，理论上构成一定底线价值。
• 当前建筑股PB值仍高于各自历史最低PB值平均约17%的空间，表明仍有下跌空间。
• 历史上建筑股破净分为“熊市磨底”与“牛市后急跌”两类，目前破净情况更接近“熊市磨底”。
• 建筑企业实际核销的坏账比例极低（低于0.1%），说明企业具有较强的应收账款回收能力。
• 建筑企业账面净资产包含多种调整项，如商誉、递延所得税资产、优先股、永续债等，这些在清算时需扣除，从而影响PB的真实价值。

关键信息

建筑企业PB的经济含义

• 建筑企业PB代表企业立即清算价值，即收回应收账款与存货后，支付应付账款与其他债务后的净现金。
• 保守口径下，建筑企业账面净资产需扣除商誉、递延所得税资产、优先股、永续债等，以反映更真实的价值。

历史破净情况

• 历史上的建筑股破净主要分为两类：熊市磨底与牛市后急跌。
• 2004-2006年、2011-2014年为熊市磨底，破净时间较长，公司数量多。
• 2008年、2016年为牛市后急跌，破净时间短，随后反弹。
• 当前破净持续6个月，与历史熊市磨底特征相符。

当前市场环境

• 当前处于去杠杆及信用紧缩背景下，M1与M2增速差转负，市场预期悲观。
• 建筑股PB值仍高于历史最低点，预计“熊市磨底”仍需时日。

建筑股估值分析

• 当前建筑板块PE为10.9倍，PB为1.19倍，仍高于历史最低值。
• 建筑板块PE与PB与沪深300的比值分别为0.94和0.85，均创历史新低。
• 建筑企业实际核销坏账比例低，说明应收账款回收能力较强，PB估值低估了成长性。

未来展望

• 建筑股在“熊市磨底”期间可能仍需一段时间才能触底反弹。
• 建议投资者密切关注政策面及信用市场变化，在磨底过程中等待转机。

风险提示

• 地方政府去杠杆风险
• 信用紧缩风险
• 海外经营风险

行业走势

• 建筑装饰行业目前处于破净阶段，市场对行业整体表现悲观。
• 未来可能随着市场情绪改善及政策支持，出现反弹。

结论

• 建筑股PB=0.8~1仍具有较强的理论安全边际。
• 建议投资者在当前市场环境下保持谨慎，等待行业转机。

相关研究

• 《建筑装饰：汇率变化关注国际工程，中期业绩高增长关注景观照明与PPP》
• 《建筑装饰：防御策略关注低估值建筑央企及破净建筑股》
• 《建筑装饰：继续等待风险释放，关注现金流良好细分板块和低估值建筑央企》