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景气掘金：寻找PPI下行期间盈利趋于改善的行业总结

核心观点

2010年以来，PPI快速下行阶段包括三次：“2011年7月~2012年9月”、“2014年8月~2015年12月”和“2017年2月~2020年5月”。历史数据显示，PPI下行期通常对应经济下行，CPI-PPI剪刀差扩大，利润分配格局上表现为中下游行业利润占比提升。在PPI拐头向下后，中下游行业在成本压力趋缓的驱动下，盈利能力趋于改善。根据历史回测，我们认为当前PPI下行期间，受益的行业主要分为两大主线：

1. 历史上盈利表现较为具备韧性的行业：包括食品饮料、医药生物和公用事业；
2. 当前受成本端压制但需求仍维持的景气行业：主要包括新兴成长板块，如电力设备（储能、光伏、风电）、新能源汽车（电池、电机电控）、计算机，以及家用电器。

按照受益程度排序：储能 > 电池 > 风电 > 计算机 > 家用电器 > 光伏 > 电机电控。

各行业景气跟踪与研判

上游周期

• 景气度仍趋于下行，静待企业中长期信贷回暖。
• 有望回升的行业：黄金、纯碱。
• 有条件向好的行业：交运、煤炭。

中游制造

• 静待工业用电回暖，光伏、电池、军工维持高景气。
• 景气或维持向好的行业：光伏产业链（含光伏玻璃）、电池、军工。
• 景气或有条件回升的行业：电力。

下游消费

• 整体弱复苏，成本压力有所缓解，静待消费能力回升。
• 景气或维持向好的行业：新能源汽车。
• 景气或大概率回升的行业：生猪。
• 景气或有条件回升的行业：食品饮料、家电。
• 受疫情受损的行业：餐饮、旅游、酒店、航空、免税等。

TMT

• 预计行业景气继续分化。
• 景气或大概率回升的行业：半导体。

金融地产

• 静待信贷传导通畅，景气方有望拐头向上。
• 景气或大概率回升的行业：券商。
• 景气度有条件回升的行业：银行。

配置建议

1. 甄选“新半军”成长风格中的优质赛道：电力设备（储能、光伏、风电）+新能源汽车（电池、电机电控、能源金属）>半导体>军工。
2. 券商布局正当时：“赔率”受益于流动性扩张周期，“胜率”静待基本面“反转”。
3. 把握船舶大周期重启的重大机遇：受益于全球经济后周期的“红利”和造船自身大规模“新旧迭代”周期的开启。
4. 重视黄金上升趋势：美国“滞胀”在即，货币属性需求将“先行”；若美国“衰退”，货币属性将叠加商品属性呈现需求“共振”。

风险提示

• 工业用电持续疲弱；
• 国内疫情反复；
• M1掉头回落；
• 国内经济下行概率加大；
• 宏观流动性释放力度低于预期。

关键信息总结

• PPI下行期间，中下游行业盈利改善显著，尤其是食品饮料、医药生物、公用事业。
• 新兴成长行业如电力设备、新能源汽车、计算机在成本端压力缓解的同时，需求端维持，具备较高的盈利弹性。
• 家用电器受益于毛利率改善，但收入端受消费能力疲弱影响。
• 上游行业整体景气度下行，但黄金、纯碱具备回升潜力。
• 中游制造中，光伏、电池、军工表现较为强劲，而电力行业有回升条件。
• 下游消费中，新能源汽车、生猪、食品饮料、家电具备一定景气改善空间。
• TMT行业中，半导体表现较为积极，其他行业景气分化。
• 金融地产中，券商有望受益于流动性扩张，银行有条件回升。
• 整体策略建议关注盈利弹性高、估值具有性价比的行业，同时警惕工业用电疲弱、疫情反复及经济下行等风险。

附录：相关研究报告

• 《风格切换时机未到，增配成长正当时—投资策略专题》-2022.9.4
• 《逆水行舟，不进则退—投资策略专题》-2022.9.3
• 《开源金股，9月推荐—投资策略专题》-2022.8.30