汽车与汽车零部件行业：全球视角看重卡龙头估值-20190430-长江证券-25页_1mb

汽车与汽车零部件行业总结

核心内容

本报告重点分析了汽车与汽车零部件行业的估值体系，特别是对PB-ROE估值体系在工程机械类公司中的应用价值。通过对比国内外龙头公司，指出PB-ROE相比PE TTM更能反映公司盈利能力和资产价值，适合盈利波动较大的工程机械类公司估值分析。

主要观点

• PB-ROE估值体系具备两个关键特征：

  • 估值区间稳定；
  • 估值变动方向稳定、可跟踪，与ROE变动方向一致或相反。

• PE TTM估值体系存在波动性大、难以判断盈利与估值关系的问题，尤其在盈利周期性较强的公司中表现不佳。

• 海外龙头公司（如康明斯、帕卡、卡特彼勒）具有以下优势：

  • ROE水平更高且更稳定；
  • PB估值中枢更高；
  • 多元化业务结构和全球化市场布局，增强了盈利稳定性。

• 国内龙头公司（如潍柴动力、中国重汽、三一重工）的ROE波动性大，PB中枢相对较低，但随着业务多元化和海外市场拓展，未来有望提升盈利和估值水平。

关键信息

1. 估值体系对比

2. 潍柴动力与康明斯的对比

• 潍柴动力ROE波动大，主要受净利润率、资产周转率等影响；
• 康明斯ROE稳定在20%-25%，得益于多元化业务结构和全球化市场布局；
• 潍柴动力通过收购凯傲和德马泰克，实现了业务多元化和盈利提升；
• 未来预计潍柴动力ROE将稳定在15%-30%之间，与康明斯一致，估值有望对标。

3. 重卡行业趋势

• 销量中枢上移：重卡销量与宏观经济高度相关，预计未来将继续保持增长；
• 排放标准升级：国VI标准推动行业格局优化，市场份额向龙头集中；
• 物流车需求稳定：剔除新规扰动后，物流车销量将保持平稳上升。

4. 投资建议

• 推荐潍柴动力：业务持续多元化，盈利与估值有望对标国际龙头；
• 建议关注中国重汽：作为重卡整车龙头，其与潍柴的合作关系增强，未来成长空间广阔；
• 评级：买入（潍柴动力）。

5. 风险提示

• 国VI排放标准实施时间低于预期；
• 宏观经济增长低于预期，导致重卡需求承压。

结构分析

• 业务多元化：康明斯和潍柴动力均通过多元化业务结构提升盈利稳定性；
• 全球化布局：康明斯在北美以外地区收入占比达40%，潍柴动力则在海外市场拓展方面取得进展；
• 盈利与估值匹配：PB-ROE体系能更准确反映公司盈利与估值关系，适合工程机械类公司。

行业趋势总结

• 国内外龙头公司ROE差异显著，海外公司更具稳定性；
• 中国重卡行业销量中枢上移，行业格局持续优化；
• 潍柴动力通过并购实现业务结构升级，盈利和估值有望提升；
• PB-ROE体系优于PE体系，适合盈利波动大的行业估值。

结论

• PB-ROE体系是更适合工程机械类公司估值的方法；
• 潍柴动力具备成长为国际龙头的潜力，建议关注；
• 中国重汽作为重卡整车龙头，与潍柴合作加深，未来可期待协同效应；
• 重卡行业整体趋势向好，盈利和估值有望持续提升。