20170425-华泰证券-雷鸣科化-600985.SH-砂石骨料高景气_转型升级持续推进_20页_1mb

雷鸣科化（600985）首次覆盖报告总结

公司概况

• 公司定位：安徽省民爆企业，为淮北矿业集团控股，是安徽省民爆排头兵。
• 生产能力：具备工业炸药安全许可生产能力10万吨以上，工业雷管产能1.2亿发，位居国内前十。
• 业务拓展：2015年11月以4.35亿元竞拍取得萧县三处建筑石料用灰岩矿采矿权，正式切入砂石骨料领域。

砂石骨料行业分析

行业需求

• 砂石骨料是基础设施建设的重要原材料，国内年消费量超过120亿吨，直接产值达千亿级别。
• 2016年，国内砂石需求仍保持较快增长，且需求与公路、铁路、隧桥等基建高度相关。
• 每平米城镇建筑的砂石骨料用量约为800千克，每公里高速公路、高铁的用量分别为5.4-6.0、5.6-8.6万吨。

区域特征

• 砂石骨料销售具有明显的区域局限性，全国平均运输半径约24公里，各省份平均运输半径在15-50公里之间。
• 不同地区价格差异显著，如10-20mm骨料，河北地区价格为25-30元/吨，上海、福建等地区价格超过100元/吨，部分地区甚至高达800元/吨。

供给侧收缩

• 自2013年以来，各地政府持续推进砂石矿山治理整顿，企业数量缩减近50%。
• 长江流域禁渔政策进一步限制了天然砂石的开采，导致天然砂石资源接近枯竭，机制砂石成为行业主流。
• 2016年，全国关停砂石矿山数量达2800余家，预计2020年将进一步整合矿山资源，提升行业集中度。

雷鸣科化砂石骨料项目

项目概况

• 资源储量：7583.42万吨，达产后预计开采上限为1200万吨/年。
• 项目地点：位于安徽省萧县，毗邻311国道、连霍高速等交通干线，运输条件良好。
• 项目投资：总投资约2.01亿元，其中1.51亿元用于矿山建设，其余用于项目运营及归还贷款。

盈利预测

• 收入：预计达产后形成3.6亿元（含税）收入。
• 利润：预计税后利润为1.03亿元，毛利率可达50%-63%。
• 项目投产：预计2017年上半年投产，盈利有望显著超预期。

民爆主业复苏

• 民爆行业整体需求回升，尤其是煤炭、铁矿石等大宗产品价格回升。
• 原料硝酸铵价格底部整固，行业盈利水平有望显著修复。
• 公司民爆产品包括工业炸药、工业雷管、塑料导爆管、震源药柱等，其中胶状乳化炸药占主导地位，水胶炸药在全国具有明显优势。
• 民爆业务分区域毛利率有所改善，预计未来三年保持稳步复苏。

增发引入战略投资者

• 增发情况：2017年4月24日完成非公开发行，发行价格为11.34元/股，募资4.23亿元。
• 募资用途：用于砂石骨料矿山建设及项目运营、归还银行贷款、补充流动资金。
• 战略投资者：淮矿集团（大股东）、皖投工投、铁路基金（均为安徽省投资集团控股企业）。
• 作用：有助于砂石骨料产品的顺利销售，推进企业转型升级。

估值与评级

• 投资评级：首次覆盖给予“增持”评级。
• 合理价格区间：17.7-20.6元，对应2017年30-35倍PE，4.3-5.0倍PB。
• EPS预测：2016-2018年EPS分别为0.27元、0.59元、0.95元。
• 盈利预测：预计公司未来三年将保持高速增长，盈利有望持续改善。

风险提示

• 项目投产进度风险：受环评、安评等因素影响，存在不能按预期时间投产或生产负荷不达预期的风险。
• 下游需求风险：若基建、矿产等相关领域需求恢复低于预期，将对公司盈利造成不利影响。

国企改革预期

• 安徽省持续推进国资改革，2016年提出“三驾马车”：整体上市、员工持股、引入战投。
• 公司作为安徽重点国有企业，有望受益于国企改革政策，优化股权结构，完善公司治理，建立激励机制。

财务数据概览

资产负债表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

总结

雷鸣科化作为安徽省民爆企业，正积极拓展砂石骨料业务，以完善爆破业务链条并降低对民爆主业的依赖。受益于砂石骨料行业供给侧收缩及下游基建需求旺盛，公司砂石骨料项目预计于2017年上半年投产，盈利有望显著超预期。同时，民爆主业也因行业整体需求回升和原料价格底部整固而稳步复苏。公司通过增发引入战略投资者，进一步增强了其在砂石骨料销售方面的竞争力。未来，公司有望持续整合矿山资源，推进企业转型升级。在国企改革背景下，公司有望受益于政策支持，实现更优的财务结构和更高的盈利水平。