20250324-国金证券-公用事业及环保产业行业研究_新能源入市恰如那年火电_风电资产脱颖而出_23页_2mb

新能源入市分析及投资建议总结

核心内容概述

新能源入市政策逐步落地，标志着新能源从“保量保价”向“全面市场化”过渡，类似于火电入市的历史进程。这一政策改革将影响新能源运营商的收益结构，促使市场化电价机制形成，同时推动补贴厘清。风电资产在这一过程中表现出较强的优势，尤其是在市场化交易和区域资源禀赋方面，而海风作为未来重点发展方向，具有更高的增长潜力和收益预期。

主要观点

1. 新能源入市的背景与逻辑

• 市场化趋势：新能源入市是电力市场化改革的必然趋势，旨在通过市场机制决定电价，提升资源配置效率。
• 政策背景：原定2030年全面入市，但因新能源装机超预期及成本下降，提前实现。
• 电价机制演变：新能源电价机制经历“保量保价”、“保量限价”、“全面市场化”三个阶段，逐步向市场化靠拢。
• 价外收益：绿电交易中，环境溢价（绿证）与电能量价格脱钩，成为“价外”收益来源，有助于提升新能源收益。

2. 风电资产的优势

• 出力曲线优势：风电出力高峰与光伏错位，具有更强的市场竞争力。
• IRR影响较小：相比光伏，风电对市场化电价下降的敏感性较低，对IRR影响相对较小。
• 省内α资产：省内具备较高节点电价的风电资产在全面入市后更具收益优势。

3. 海风的前景

• 需求增长：沿海省份可再生能源需求持续上升，推动海风发展。
• 成本下降：近十年海风成本显著下降，技术进步和规模效应带来降本空间。
• CCER收益：海风项目可获得CCER收益，比绿证更具吸引力。
• 央企主导：海风项目多由央企主导，具备更强的开发能力和资源获取优势。

关键信息

4. 投资建议

• 陆上风电：建议关注龙源电力（H）、云南能投等公司。
  • 龙源电力（H）：全国性风电龙头，装机容量全国第一，市场化交易占比高。
  • 云南能投：云南风资源与水电同步，新能源已全面入市，利润弹性突出。
• 海上风电：建议关注中闽能源、福能股份、新天绿色能源 (H)、江苏新能等公司。
  • 中闽能源：推进多个海风项目，当前海风装机容量较高。
  • 福能股份：福建地区新能源平台，具备热电联供资产，受益于煤价下降。
  • 新天绿色能源 (H)：河北省清洁能源平台，风电装机占比高，海风项目已获核准。
  • 江苏新能：江苏省清洁能源平台，具备较强的海风开发能力。

5. 风险提示

• 电价波动：电力供需趋缓可能导致市场化电价下行。
• 政策执行差异：各地新能源入市细则可能低于预期，影响收益。
• 化债进度：补贴回收不及时可能影响IRR，需关注政策执行情况。

估值与盈利预测

• 估值表：各公司估值差异较大，港股通常对应收资产容忍度较高，修复空间较大。
• 盈利预测：部分公司如龙源电力（H）、江苏新能等，盈利预期较为乐观，未来EPS增长潜力较大。

图表与数据支持

• 图表1：2024年新能源装机已超过煤电。
• 图表2：新能源贡献近60%的用电增量。
• 图表3：火电市场化改革三个时点对应的行业背景。
• 图表4：新能源电价演变第一阶段。
• 图表5：新能源电价演变第二阶段。
• 图表6：新能源电价演变第三阶段。
• 图表7：价外收益比例提升。
• 图表8：环境溢价与电能量价格脱钩。
• 图表9：2024年部分省份绿电交易环境溢价情况。
• 图表10：2025年第一周绿证价格情况。
• 图表11：非水可再生消纳责任权重与资源禀赋正相关。
• 图表12：2024年非水消纳责任权重考核趋严。
• 图表13：重点新能源运营商应收与市值对比。
• 图表14：重点新能源运营商信用减值损失与利润总额。
• 图表15：补贴拖欠对IRR的影响。
• 图表16：沿海区域性风电盈利表现。
• 图表17：2023/2024年现货市场风/光/市场均价折溢价情况。
• 图表18：三北地区风光利用率同比情况。
• 图表19：市场化交易对IRR影响分析。
• 图表20：酒泉风电基地风场布局及海拔示意。
• 图表21：酒泉风电基地瓜州区域日内出力曲线。
• 图表22：酒泉风电基地昌马区域日内出力曲线。
• 图表23：机制电量折价补偿场景下的超额收益。
• 图表24：机制电量溢价回收场景下的超额收益。
• 图表25：蒙西两项目限电率比较。
• 图表26：蒙西两项目利用小时数比较。
• 图表27：蒙西两项目市场电比例比较。
• 图表28：蒙西两项目市场化电价比较。
• 图表29：实际情景下单瓦收入拆解。
• 图表30：假设全电量入市情景下单瓦收入情况。
• 图表31：预计“十五五”期间海风年新增装机中枢将超20GW。
• 图表32：海风全天出力，利用小时数可逼近火电。
• 图表33：近十年中国引领海风降本进程。
• 图表34：利用率提升，度电成本降幅更大。
• 图表35：广东+福建占海风重点项目容量近一半。
• 图表36：央企占海风重点项目容量近82%。
• 图表37：海风价格机制一览。
• 图表38：沿海地区风速更稳定。
• 图表39：东海大桥海上风电场出力高峰匹配负荷晚高峰。
• 图表40：江苏年协报量结构中火电主导市场价格。
• 图表41：江苏海风年协价格表现较优。
• 图表42：CCER价格随碳价上涨。
• 图表43：相关标的风电装机容量占比情况。
• 图表44：相关标的估值表。

投资评级说明

• 买入：预期未来3—6个月内该行业上涨幅度超过大盘15%以上；
• 增持：预期未来3—6个月内该行业上涨幅度超过大盘5%—15%；
• 中性：预期未来3—6个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%—5%；
• 减持：预期未来3—6个月内该行业下跌幅度超过大盘5%以上。

特别声明

本报告基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，不保证其准确性与完整性。本报告仅作参考，不构成投资、法律、会计或税务操作建议。