再论疫情后经济增长（二）：2020年补偿性增长分析_16页_1mb

证券研究报告总结

核心内容

本报告分析了2020年新冠疫情对中国经济的影响及后续可能出现的补偿性增长情况，重点探讨了消费与投资领域的恢复潜力及趋势。报告基于历史经验与当前经济数据，预测2020年下半年国内经济将逐步恢复。

主要观点

• 补偿性增长的定义：补偿性增长是指在经济受到外部冲击后，消费与投资领域出现的超预期增长，以弥补前期的损失。
• 消费补偿性增长的动因：疫情期间居民收入与消费不同步，导致消费压抑，疫情后消费有望释放，出现补偿性增长。
• 投资补偿性增长的动因：政府通过财政刺激政策（如扩大财政赤字、增加专项债发行）推动投资增长，以对冲需求下滑。
• 2020年经济表现：2020年一季度国内经济受到严重冲击，消费与投资均出现大幅下滑，但4月已出现回升迹象，但仍低于内生性增长水平。
• 内生性增长水平的估算：以2019年下半年的经济增长数据作为内生性增长的基准，预计2020年5、6月将出现补偿性增长。
• 行业表现差异：高技术制造业投资恢复较快，而可选消费品（如服装鞋帽、家电等）恢复较慢，主要受居民对未来收入预期影响。

关键信息

2020年一季度经济数据

• 固定资产投资累计同比：-10.30%
• 社会消费品零售总额当月同比：-7.50%
• 出口当月同比：-20.70%
• M2同比增速：11.10%

居民消费与收入对比

• 一季度居民人均可支配收入名义增长：0.8%
• 一季度居民人均消费支出名义下降：-8.2%
• 消费实际同比下降：-12.5%
• 消费与收入不同步，显示疫情对消费的抑制作用显著。

政府刺激政策

• 2020年政府工作报告提出扩大财政赤字、增加专项债发行规模。
• 财政赤字率拟按3.6%以上安排，专项债规模增加至3.75万亿元。
• 政府投资刺激力度明显加大，有利于疫情后投资回升。

补偿性增长预期

• 消费与投资或同时出现补偿性增长。
• 5、6月国内需求对冲力量或显著显现，投资有望超过内生性增长水平。
• 消费或进一步向内生性增长水平靠拢，出现类似2003年的补偿性增长。

行业分析

• 固定资产投资：

  • 2019年下半年：房地产与基建投资合并同比增速为5.8%，制造业投资为3.2%。
  • 2020年1-4月：房地产与基建投资合并同比增速分别为-21.5%、-3.9%、5.6%，预计5月将超过内生性增长水平。
  • 制造业投资：2020年1-4月同比增速分别为-31.5%、-20.6%、-6.7%，预计5、6月将向内生性增长水平靠拢。
  • 高技术制造业投资：2020年1-4月同比增速分别为-20.8%、-13.3%、9.9%，显示较强恢复力。

• 社会消费品零售总额：

  • 2019年下半年：商品零售同比增速约7.5%，餐饮收入约9.4%。
  • 2020年1-4月：商品零售同比增速分别为-17.6%、-12.0%、-4.6%，餐饮收入分别为-43.1%、-46.8%、-31.1%。
  • 商品零售恢复较快，预计5、6月将出现补偿性增长。
  • 部分分项（如饮料类、中西药品类）已出现补偿性增长，而部分可选品（如服装鞋帽、家电）恢复较慢。

结论

2020年疫情后，国内消费与投资或同时出现补偿性增长。消费的补偿性增长源于疫情期间消费压抑的释放，而投资的补偿性增长则受益于政府加大财政刺激力度。预计5、6月国内经济将逐步恢复至内生性增长水平，其中投资可能率先出现补偿性增长，而消费则可能随后跟进。高技术制造业投资恢复较快，成为经济复苏的重要动力。