20170120-申万宏源-五矿资本-600390.SH-注入五矿资本_央企金控平台扬帆起航_24页_1mb

报告摘要

*ST金瑞（600390）首次覆盖报告总结

核心内容概述

*ST金瑞（600390）于2017年1月20日被首次覆盖，分析师给出“买入”评级。该报告指出，公司通过注入五矿资本，转型为综合性金融控股平台，未来有望实现主业扭亏和金融业务扩张。报告基于分部估值法，对公司进行整体估值，得出每股价值为17元，较最新收盘价12.99元仍有30%的上涨空间。

主要观点

首次注入五矿资本：公司通过发行股份购买五矿资本100%股权，并募集150亿元配套资金用于对五矿证券、五矿经易期货、五矿信托和外贸租赁增资，重组后公司将成为拥有信托、证券、期货、金融租赁、基金、银行等牌照的综合金融控股平台。
主业扭亏为盈：金瑞科技的锂电正极材料业务在2016年实现快速增长，毛利率显著提升；锰及锰系材料业务通过成本控制和政策支持，也实现扭亏。
金融业务优势：五矿资本旗下金融资产具备较强的盈利能力，尤其是五矿信托和五矿证券，分别在主动管理能力和固收业务上表现突出。
估值分析：采用分部估值法，对公司原有业务及金融板块进行估值，总估值为637亿元，对应重组后37.48亿股股本，每股价值为17元。
业务协同与资源整合：公司背靠中国五矿集团，拥有完整的产业链和强大的股东资源，未来可通过产融结合实现业务协同，提升整体盈利能力。

关键信息

1. 市场数据

收盘价：12.99元（2017年1月19日）
一年内最高/最低价：15.82元 / 9.52元
市净率：4.6倍
流通A股市值：5862亿元
上证指数/深证成指：3101.30 / 9768.57

2. 重组方案

发行股份购买资产：以10.15元/股的价格向五矿股份等发行股份购买五矿资本100%股权，交易对价为184.66亿元。
募集配套资金：非公开发行不超过14.78亿股，募集不超过150亿元，主要用于对五矿证券、五矿经易期货、五矿信托和外贸租赁增资。
发行后股本：从4.51亿增至37.48亿股。

3. 金融业务板块

五矿信托：
- 注册资本和净资产排名靠后，但财务指标居前，盈利能力强。
- 集合信托计划资产占比50%以上，主动管理能力强。
- 合理估值220亿元，给予3倍PB估值。
五矿证券：
- 规模较小，但业绩增速优于行业平均水平。
- 主要收入来自固收业务，2016年1-6月债券交割量排名行业第7。
- 合理估值187亿元，给予2.5倍PB估值。
五矿经易期货：
- 市场占有率稳步提升，合理估值59亿元，给予1.58倍PB估值。
外贸金融租赁：
- 股东背景强大，客户群体优质，合理估值106亿元，给予2.5倍PB估值。
其他金融板块：
- 包括银行、基金、保险经纪等，合理估值合计为13.98亿元。

4. 传统主业

锂电正极材料业务：市场需求旺盛，2016年实现营业收入同比增长70.32%，毛利率提升11.5个百分点。
锰及锰系材料业务：通过精益生产和成本控制，实现扭亏为盈。
合理估值：基于行业可比公司PB法，给予4倍估值，合理估值为51亿元。

5. 估值与盈利预测

总估值：637亿元，对应每股价值17元。
盈利预测：
- 2016-2018年EPS分别为0.30、0.44、0.52元。
- 对应市盈率分别为43、29、25倍。
关键假设：
- 配套资金150亿元在证监会核准有效期内完成。
- 传统主业盈利能力提升，金融业务收入增长20%。

6. 风险提示

非公开发行股票募集配套资金进展不达预期，可能影响公司业务扩张和盈利能力提升。

投资亮点

公司通过注入五矿资本，成为央企金控平台，金融牌照齐全，具备较强盈利能力。
背靠中国五矿集团，拥有丰富的产业资源，有助于实现产融结合和业务协同。
重组后公司股本大幅扩张，市值有望提升，当前股价仍有上涨空间。

图表目录

图1：公司主业为电池材料、锰及锰系材料。
图2：2014、2015年公司亏损。
图3：发行前金瑞科技股权结构。
图4：发行前五矿资本股权结构。
图5：发行后金瑞科技股权结构。
图6：五矿信托营业收入增速平缓。
图7：五矿信托信托资产规模增速下滑。
图8：2015年五矿证券营业收入6.16亿元。
图9：2015年五矿证券净利润1.8亿元。
图10：2016年中资产规模与净资产规模对比。
图11：2015年ROE和ROA对比。
图12：五矿证券收入结构。
图13：金融租赁行业高速发展。
图14：中国租赁市场渗透率低于5%，与发达国家存在较大差距。
图15：安信基金公募基金业务管理资产规模情况。
图16：安信基金股权结构。

业务协同与资源整合

中国五矿集团作为央企，拥有完整的金属矿产产业链，为五矿资本提供大量业务机会。
金融与产业资源有效对接，有助于拓宽业务渠道、优化资源配置。
公司未来将重点优化金控平台，实现资本整合，提升整体竞争力。

总结

*ST金瑞通过注入五矿资本，实现了从传统材料业务向综合性金融控股平台的转型，金融业务板块具备较强盈利能力和增长潜力。同时，公司原有主业在2016年实现扭亏，未来有望进一步提升盈利能力。基于分部估值法，公司合理估值为637亿元，对应每股价值17元，较当前股价仍有30%的上涨空间。首次覆盖给予“买入”评级。

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