2017年原油市场深度分析_油价将有大波动_31页_2mb

债券市场专题报告：原油市场分析与展望（2017年08月27日）

核心内容概述

本报告分析了2017年下半年原油市场的供需关系、金融属性及政治属性，预测油价走势，并回顾了过去十年的油价波动历史。核心观点是：油价将维持在45~55美元/桶区间震荡，难以突破上限或跌破下限，波动性可能加大。

一、原油市场分析框架：三大属性决定供求

1. 商品属性

• 长期因素：石油储量、产业链结构、人口结构变迁、替代能源发展、燃料效率变化。
• 中期因素：采油成本、宏观经济增速、通胀水平。
• 短期因素：库存波动、市场预期、季节性需求变化（如夏季出行、冬季取暖）。

2. 金融属性

• 原油的金融属性包括远期结构、各类价差（跨期、裂解、跨区价差）。
• 跨期价差：反映市场对未来供需的预期，升水表示建库，贴水表示去库。
• 裂解价差：影响炼厂对原油的需求，价差走强意味着炼厂利润提升。
• 跨区价差：反映区域供需差异，如WTI-Brent价差、WTI-Dubai价差。

3. 政治属性

• 各国以石油为政治工具进行博弈，如OPEC对西方国家的禁运。
• 美国页岩油的崛起改变了市场格局，使其成为影响油价的重要因素。

二、供给分析：供给“真”上升，库存“假”下降

1. 2017上半年油价走势

• 原油价格经历了“三起三落”，主要受供给变化影响。
• OPEC减产协议未能有效缓解市场供需失衡，导致油价波动。

2. 供给成本分析

• 全球大型油企和美国页岩油田的盈亏平衡价约为40美元/桶。
• 主要产油国的财政平衡油价远高于40美元/桶，如沙特高达80美元/桶。

3. “减产联盟”根基不稳

• 各国存在“免费搭车”现象，减产执行率低。
• 沙特为国家石油公司上市，有动力维持减产，但整体效果存疑。

4. 美国供给异军突起

• 美国原油产量持续上升，预计未来两年年增约80万桶/日。
• 钻机数下降传导到产量需要时间，短期内产量仍会增长。
• 已开工但未完井油井数持续增加，预计提供500万桶/日的新增供应。

三、需求分析：供给压制下，需求难成救世主

1. 长期需求：20年内或将见顶

• 人口结构变化、能源效率提升、替代能源发展将抑制长期需求。
• 高盛预测全球原油需求最快于2024年见顶，2030年增速降至0.4%。

2. 中期需求：取决于全球经济前景

• 全球经济复苏缓慢，各国面临结构性挑战，原油需求增长有限。
• 发达国家和发展中国家需求变化不一致，难以形成合力。

3. 短期需求：存量看中美，增量看中印

• 美国和中国是主要原油消费国，但需求增长空间有限。
• 印度作为新兴市场，需求增长潜力较大，但上半年受“废钞”政策影响，需求疲软。
• 下半年印度需求有望小幅反弹，但整体仍受供给压制。

四、金融属性与市场预期

1. 美元与油价：难兄难弟

• 美元走势对油价影响显著，美元走弱可能提振需求，但难以推升油价。

2. 资本市场：多空拉锯

• 7月初看空情绪有所缓解，但对OPEC增产的担忧仍占主导。
• 原油期货市场多空博弈加剧，市场预期对油价波动影响显著。

3. 价差反映供需

• 跨期价差：WTI仍为升水，Brent近于平坦，市场预期去库存。
• 裂解价差：美国有所好转，欧洲仍低迷。
• 跨区价差：WTI-Dubai价差转负，反映美国石油出口优势。

五、2017年下半年油价预测

• 油价中枢：预计在45~55美元/桶之间震荡。
• 供需缺口：预计扩大至-50~-100万桶/日。
• 库存变化：尽管OECD库存有所下降，但供给过剩局面仍未改变。
• 价格上限：受美国页岩油增产影响，难以突破55美元/桶。
• 价格下限：40美元/桶是主要油企的盈亏平衡线，跌破概率小。

六、历史油价波动回顾

• 1973年以前：低油价时代，由西方石油公司主导。
• 1973~1981年：两次石油危机，OPEC对油价影响增强。
• 1981~2003年：低位震荡，非OPEC国家产量上升。
• 2004~2008年：油价快速上涨，由需求增长、美元贬值和投机炒作推动。
• 2008~2014年：油价下跌，OPEC限产政策效果有限。
• 2014年至今：美国页岩油增产，全球供需失衡，油价持续低迷。

七、关键数据与图表

• 图1：原油分析框架图，按供需分类。
• 图2~4：2017上半年油价走势及大宗商品表现。
• 图5~13：油企盈亏平衡线、OPEC财政平衡油价、沙特财政赤字与储备资产变化。
• 图14~26：OPEC与非OPEC产量变化及美国页岩油产量趋势。
• 图27~34：美国原油库存与出口变化。
• 图35~38：全球原油库存与OECD库存变化。
• 图39~48：全球原油消费国分布与未来需求预测。
• 图49~67：裂解价差、跨区价差与油价走势。
• 图68~69：原油价格历史波动与周期。

八、总结

• 供给主导市场：美国页岩油产量上升，OPEC减产效果有限，全球原油供给过剩。
• 需求难成救世主：尽管存在季节性反弹，但长期和中期需求增长乏力。
• 油价波动性加大：市场对供给端的博弈、库存预期差将导致油价波动。
• 金融属性增强：资本市场的多空力量、美元走势、价差变化对油价影响显著。
• 未来展望：油价预计维持在45~55美元/桶区间，难以形成明显上涨趋势。