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煤炭行业2025年中期策略总结

核心内容概述

2025年上半年，煤炭行业表现低迷，中信煤炭指数下跌10.77%，跑输沪深300指数10.80个百分点，位列30个中信一级行业跌幅榜末位。主要原因是火电需求疲软导致煤价持续下行，进而影响煤企利润，市场对高股息持续性的担忧加剧。同时，基金持仓持续出清，主动型基金与指数型基金对煤炭板块的配置比例均回落至2021年起涨前的水平。

主要观点

1. 市场表现与基金持仓

• 市场表现：煤炭行业表现垫底，跌幅主要集中在焦煤企业。
• 基金持仓：2025年Q2，主动型基金对煤炭板块持仓占比0.36%，较Q1减少0.08pct；指数型基金持仓占比0.71%，较Q1减少0.12pct；两类型基金合计持仓占比0.52%，较Q1减少0.09pct。

2. 煤价估值分析（成本视角）

• 成本曲线：以16家动力煤上市公司为样本，其完全成本曲线右侧20%分位对应吨煤完全成本约390元/吨，推算对应港口含税价格640元/吨。
• 煤价现状：6月初港口煤价跌至618元/吨，处于偏低水平，对应约20%的产能面临亏损。
• 成本构成：吨煤销售成本、现金流成本及完全成本差异显著，运输成本是新疆煤炭外运成本中的关键因素。

3. 政策干预的重要性

• 历史经验：2008年、2015年、2020年煤价底部均受到政策干预，如需求刺激、供给侧改革、宏观调控等。
• 当前情景：7月22日，国家能源局发布通知核查煤矿生产情况，符合“中性”情景假设，意味着煤价具备反转条件。

关键信息

动力煤

• 价格趋势：动力煤价格持续下行，已接近历史底部。
• 供应情况：国内产量增速进一步收窄，进口量预计下降。
• 需求预期：火电需求不及预期，但“迎峰度夏”及“疆煤化工投产”可能成为非电用煤新引擎。
• 投资建议：重点推荐中国神华、中煤能源，关注潞安环能、晋控煤业、兖矿能源、平煤股份等。

炼焦煤

• 价格回顾：上半年焦煤价格超跌，部分企业已进入亏损区间。
• 库存重构：终端用户库存处于低位，价格反弹高度取决于库存重构速度。
• 进口影响：进口量同步下降，国内需求疲软影响进口量。
• 超产查处：政策干预有望推动煤价见底，未来焦煤价格可能回升至1500~2000元/吨。

风险提示

• 在建矿井投产进度超预期。
• 下游需求不及预期。
• 预测假设产生的不确定性风险。

重点标的

结论

煤炭行业在2025年上半年表现疲软，主要受火电需求疲软和煤价下行影响。然而，随着政策干预的加强，如国家能源局对煤矿生产情况的核查，煤价反转条件逐步具备。动力煤和炼焦煤均存在价格反弹的可能，特别是炼焦煤在库存重构和超产查处的推动下，有望迎来价格回升。投资建议以央企及业绩弹性较大的企业为主，同时关注新疆煤化工等新增需求因素。风险方面需警惕在建矿井投产进度、下游需求变化及预测不确定性。