20260828-浦银国际证券-核心盈利保持韧性_需求恢复仍待观察_5页_719kb

报告摘要

唯品会(VIPS.US) 详细总结

核心内容概览

本报告对唯品会(VIPS.US)在2026年第二季度的财务表现及未来展望进行了分析。报告指出，尽管整体收入和用户增长面临压力，唯品会的核心盈利能力和高价值用户粘性仍保持相对稳定。

主要观点

收入与GMV表现

2Q26收入：人民币247亿元，同比下降4.3%，处于此前指引区间低端。
2Q26 GMV：506亿元，同比下降1.6%，表现好于收入。
用户与订单：活跃用户数4,230万，同比下降2.8%；订单量1.82亿，同比下降5.5%，反映消费环境偏弱及用户购买决策趋于谨慎。

盈利能力

毛利率：维持在23.3%左右，相对稳定。
调整后经营利润：20.1亿元，经营利润率8.1%，同比下降1.2个百分点。
调整后净利润：3.9亿元，主要受一次性预提所得税调整影响（费用15.6亿元）。
核心调整后净利润：约20亿元，净利率7.9%，整体核心盈利能力相对稳定。

高价值用户表现

SVIP用户：活跃SVIP用户同比增长8%，贡献线上消费金额的54%。
SVIP规模：突破1,000万，反映高价值用户在消费趋于理性环境下仍具较强的平台忠诚度。

线下业务表现

杉杉奥莱：上半年GMV同比增长超20%，管理层预计下半年仍有望维持20%以上增长。
存量项目：同店销售目标保持双位数增长，有望继续成为集团增量来源。

关键信息

下半年展望

收入指引：3Q26收入预计在203-214亿元，同比下降5%至持平。
消费情绪：7-8月销售表现较6月略有改善，但消费情绪未明显好转。
收入预测：预计下半年收入下降3%，4Q相较3Q有望环比改善。

资本回报政策

股东回报：公司下半年仍有约5.3亿美元股东回报待执行。
股份回购：8月进一步获批新的10亿美元股份回购计划，显示公司对资本回报的重视。

投资评级与目标价

评级：维持“持有”评级。
目标价：调整目标价至15美元。
潜在升幅/降幅：+11%。

财务预测（单位：人民币百万）

项目	FY24	FY25	FY26E	FY27E	FY28E
营业收入	108,421	105,920	103,489	104,222	105,516
调整后净利润	9,033	8,745	6,412	7,885	8,055
目标P/E	-	-	7.8	6.3	6.2

主要财务比率

指标	FY24	FY25	FY26E	FY27E	FY28E
营业收入增速	-3.9%	-2.3%	-2.3%	0.7%	1.2%
毛利润增速	-1.0%	-3.8%	-0.7%	0.7%	1.2%
经营利润增速	0.8%	-11.3%	-8.8%	0.7%	2.5%
净利润增速	-4.4%	-5.5%	30.6%	-31.6%	2.3%
调整后净利润增速	-5.0%	-3.2%	-26.7%	23.0%	2.2%
毛利率	23.5%	23.1%	23.5%	23.5%	23.5%
经营利润率	8.5%	7.7%	7.2%	7.2%	7.3%
净利率	7.1%	6.8%	9.2%	6.2%	6.3%
调整后净利率	8.3%	8.3%	6.2%	7.6%	7.6%

每股指标

指标	FY24	FY25	FY26E	FY27E	FY28E
EPS	14.4	14.3	19.5	13.3	13.6
调整后EPS	16.7	17.3	13.1	16.2	16.5

估值指标

指标	FY26E	FY27E	FY28E
调整后目标P/E	7.8	6.3	6.2
目标P/S	0.5	0.5	0.5

投资风险

行业竞争加剧：市场竞争加剧可能对盈利能力造成压力。
用户增长不及预期：用户增长若未达预期，将影响长期发展。
利润率不及预期：利润率若低于预期，可能影响整体盈利表现。

评级定义

“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平。

总结

唯品会2Q26收入和GMV均出现同比下降，但核心盈利能力保持稳定。SVIP用户增长和线下杉杉奥莱的强劲表现成为支撑业务的重要因素。尽管短期收入增长缺乏明显催化，公司仍维持积极的资本回报政策，包括股份回购和股东回报。然而，消费需求恢复及主业增长拐点仍需观察，因此维持“持有”评级，目标价调整至15美元。投资风险主要包括行业竞争加剧、用户增长不及预期和利润率不及预期。

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