20260816-东吴证券-贵州茅台-600519.SH-2026年中报点评_全面向C夯实塔基_底色不改向好可期_4页_504kb

报告摘要

贵州茅台（600519）2026年中报总结

核心内容

贵州茅台于2026年8月16日发布2026年半年报，报告显示公司上半年实现营业收入907.03亿元，同比增长1.47%；归属上市公司股东净利润445.17亿元，同比下滑1.95%。其中，Q2营收367.94亿元，同比下滑5.14%，净利润172.74亿元，同比下滑6.90%。尽管业绩略承压，但公司通过多维举措推进“全面向C”转型，显示出较强的发展韧性。

主要观点

业绩表现
- 公司上半年营收和净利润增速均低于预期，但预计仍优于行业整体水平。
- Q2业绩下滑主要受代售模式初期影响，且市场消费疲软。
转型进展
- 公司持续推进“全面向C”战略，直销比例显著提升，i茅台成为增长的重要引擎。
- i茅台上半年营收达402.64亿元，同比增长274.18%，带动直销增长29.87%，直销占酒类收入比重达57.3%。
- 普飞作为i茅台的主力产品，销量和价格双升，成为业绩稳健增长的支撑。
销售模式调整
- 公司直营比例大幅提升，占款情形减少，销售和回款匹配度更高。
- 2026年1-6月销售商品收到现金984.22亿元，同比增长3.51%，与营业收入增幅差异较小。
- 合同负债余额从年初的8.007亿元降至3.663亿元，同比减少42.30%，但环比Q1末基本持平，反映销售模式调整属正常过程。
毛利率变化
- 上半年毛利率为89.56%，同比下降1.74个百分点，主要受销售结构变化和生产成本上升影响。
- Q1和Q2分别下降2.21和1.16个百分点，显示成本压力有所增加。
财务预测
- 2026-2028年归母净利润预测为84.40/91.16/94.80亿元，对应PE分别为19.9/18.4/17.7倍。
- 资产负债率持续下降，从2025年的16.42%降至2028年的13.30%。
- 每股净资产稳步提升，预计2028年达到239.16元。

关键信息

营收与利润预测

年份	营业总收入（百万元）	同比增长(%)	归母净利润（百万元）	同比增长(%)	EPS（元/股）	P/E（倍）
2024A	174,144	15.66	86,228	15.38	68.98	19.46
2025A	172,054	(1.20)	82,320	(4.53)	65.85	20.38
2026E	178,146	3.54	84,398	2.52	67.51	19.88
2027E	189,877	6.59	91,152	8.00	72.92	18.40
2028E	198,514	4.55	94,800	4.00	75.84	17.70

财务指标

指标	2025A	2026E	2027E	2028E
每股净资产（元）	195.36	205.81	220.20	239.16
ROIC（%）	34.10	33.06	33.21	31.78
ROE-摊薄（%）	33.65	32.80	33.11	31.71
资产负债率（%）	16.42	14.56	14.38	13.30
P/B（倍）	6.87	6.52	6.09	5.61

市场数据

指标	数值（元）
收盘价	1,341.99
一年最低/最高价	1,151.01/1,568.00
市净率（倍）	6.68
流通A股市值（百万元）	1,677,597.01
总市值（百万元）	1,677,597.01

风险提示

高端酒消费受宏观经济影响持续；
塔身产品和系列酒或持续承压；
生产成本上涨；
价格波动风险。

投资建议

东吴证券维持“买入”评级；
改革稳步推进，业绩基础稳固；
持续较高分红，投资价值凸显。

总结

贵州茅台在2026年上半年虽面临一定的业绩承压，但通过“全面向C”转型，i茅台和普飞成为增长的重要抓手，显示出公司在市场调整期的强韧性。公司直销比例提升，销售回款匹配度更高，财务指标稳健，盈利能力良好，未来增长潜力值得期待。尽管存在宏观经济和成本上涨等风险，但其战略转型和市场拓展已初见成效，维持“买入”评级。

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