2019年10月宏观经济月报：首创宏观“茶”，固定资产投资整体承压，财政支出力度加大-20191101-首创证券-50页_5mb

首创证券宏观“茶”：固定资产投资承压，财政支出力度加大

核心内容概述

本报告聚焦2019年9月与10月的宏观经济数据，重点分析了固定资产投资、财政政策、外汇储备及工业企业利润等关键指标的走势，并对四季度货币政策和财政政策进行了展望。报告指出，尽管部分指标出现短期反弹，但整体经济仍面临下行压力，政策调控将成为稳增长的重要手段。

主要观点

1. 制造业PMI未达反转，仅属反弹

   • 9月制造业PMI录得49.8，较前值上行0.3个百分点，逼近荣枯线。
   • 但制造业PMI仍位于荣枯线之下，表明制造业整体仍处于收缩状态。
   • 9月PMI数据受新出口订单拉动，内需疲软，预计短期内制造业PMI大幅上行概率较低。
   • 全球经济放缓与国内经济下行压力是主要制约因素。

2. 工业增加值反弹，但固定资产投资承压

   • 9月工业增加值当月同比录得5.80%，高于预期，但累计同比仍处历史低位。
   • 房地产投资维持两位数增长，但其他费用（尤其是土地购置费）拖累。
   • 基建投资增速小幅上行，但受2018年基数效应影响，预计四季度难以持续。

3. 消费增速缺乏大幅上行基础

   • 9月社会消费品零售总额当月同比7.80%，累计同比8.20%，但剔除价格因素后仍处于历史低位。
   • 汽车类零售额降幅收窄是消费增速上行的主要支撑，但汽车销量和价格上行空间有限。
   • 居民收入下行、就业压力较大、企业盈利疲软等因素限制消费增长。

4. 4季度货币政策大概率保持定力

   • CPI同比持续走高，PPI同比持续下行，二者背离趋势明显。
   • 央行货币政策利率锚定CPI，预计四季度不会大幅放松。
   • LPR可能小步慢降，但降准概率高于降息。

5. 财政收入创年内新高，支出力度加大

   • 9月公共财政收入当月同比5.04%，创年内新高，但主要税种仍录得负增长。
   • 财政支出力度加大，尤其是城乡社区事务，为基建投资提供支撑。
   • 地方政府土地出让收入累计同比连续6个月上行，显示房地产投资支撑力仍存。

6. 外汇储备破“3”概率较低

   • 9月外汇储备30,924.31亿美元，为近7个月新低。
   • 美债收益率、美元指数、人民币汇率均未出现大幅波动，外汇储备下行空间有限。
   • 黄金储备持续增持，黄金价格在风险偏好上升背景下仍具支撑。

7. 工业企业利润持续承压

   • 8月工业企业利润总额累计同比-1.70%，连续8个月负增长。
   • 采矿业利润总额累计同比下行，制造业利润总额降幅逐步收窄。
   • 企业仍处于主动去库存阶段，利润增长前景不明朗。

关键信息总结

固定资产投资

• 制造业投资：9月累计同比2.50%，创2004年4月新低，民间资本信心不足，出口承压，企业利润下滑，导致投资承压。
• 房地产投资：9月累计同比10.5%，保持两位数增长，建筑工程投资支撑力强，土地购置费下行。
• 基建投资：9月累计同比3.44%，为2018年6月以来新高，但受基数效应影响，预计四季度增速有限。

财政政策

• 财政收入：9月公共财政收入当月同比5.04%，创年内新高，但主要税种（如增值税、消费税）仍录得负增长。
• 财政支出：9月公共财政支出当月同比12.94%，其中城乡社区事务增速最快，显示政策发力。
• 土地出让收入：累计同比连续6个月上行，地方政府土地收入表现良好，房地产投资支撑力较强。

价格体系

• CPI同比：9月录得3.0%，创2013年12月以来新高，主要受“猪肉系”价格推动。
• PPI同比：9月录得-1.2%，创2016年8月以来新低，预计四季度PPI将继续承压。
• 食品系价格：全线上扬，与工业增加值下行形成对比，显示价格体系分化。

外汇储备

• 外汇储备：9月录得30,924.31亿美元，为近7个月新低。
• 美元指数：预计四季度大幅上行概率较低，人民币汇率总体保持双向波动。
• 黄金储备：央行连续10个月增持黄金，黄金价格受避险情绪支撑，但受美国通胀水平压制。

工业企业利润

• 利润总额：8月累计同比-1.70%，连续8个月负增长，主要受“量价齐跌”影响。
• 行业分化：采矿业利润总额累计同比下行，制造业利润降幅逐步收窄。
• 去库存：工业企业仍处于主动去库存阶段，预计四季度将持续。

图表目录（关键指标）

• 图1：9月制造业PMI录创近5个月新高，逼近荣枯线
• 图2：五个主要分项环比悉数上行
• 图3：制造业PMI连续5个月位于荣枯线之下
• 图4：9月制造业PMI并不乐观
• 图5：美国制造业PMI持续下滑，压制中国及德国制造业
• 图6：美国制造业PMI下行，进一步拖累非制造业
• 图7：民间制造业投资大幅下滑
• 图8：新订单上行幅度小于新出口订单
• 图9：工业企业仍处于去库存阶段
• 图10：工业增加值当月同比超预期反弹
• 图11：农副食品加工业工业增加值首次跌至负值
• 图12：第一产业固定资产投资持续负增长
• 图13：建筑工程投资支撑房地产投资
• 图14：个人按揭贷款累计同比创新高
• 图15：基建投资完成额累计同比创2018年6月以来新高
• 图16：民间资本投资信心不足，制造业投资形势严峻
• 图17：汽车类零售额降幅收窄，是消费增速上行的贡献项
• 图18：城镇居民人均可支配收入实际累计同比创2008年以来新低
• 图19：9月CPI同比创2013年以来新高
• 图20：猪肉价格持续推动CPI上行
• 图21：能繁母猪与生猪存栏继续下跌
• 图22：生活资料PPI同比与生产资料PPI同比走势背离
• 图23：采掘工业PPI同比波动最大
• 图24：食品系价格全线上扬
• 图25：9月公共财政收入当月同比创年内新高
• 图26：9月中央与地方财政支出双双发力
• 图27：主要税种当月同比悉数录得负增长
• 图28：基建支出力度加大，城乡社区事务增速最快
• 图29：国有土地使用权出让收入累计同比连续6个月上行
• 图30：9月外汇储备为近7个月新低
• 图31：主要发达经济体10年期国债收益率反弹
• 图32：美国制造业PMI预计继续下行
• 图33：美元指数与人民币汇率双向波动
• 图34：央行连续10个月增持黄金
• 图35：8月工业企业利润总额当月同比继续承压
• 图36：采矿业利润总额累计同比下行
• 图37：制造业内部主导行业利润总额上行
• 图38：各企业类型利润总额累计同比大部分下行
• 图39：工业企业资产负债率徘徊在56.8%与57.0%之间

总体结论

2019年四季度，宏观经济整体承压，制造业PMI虽有反弹，但“反转”概率较低。固定资产投资增速受房地产与基建支撑，但制造业投资形势严峻。CPI同比持续上行，PPI同比继续下行，货币政策维持定力，财政政策加强逆周期调节。外汇储备破“3”概率较低，黄金价格受避险情绪支撑。工业企业利润仍处于负增长区间，政策支持或成为改善利润的催化剂。