20210111-财通证券-啤酒行业专题报告_供需两侧加固行业格局_结构升级带来利润增量_32页_3mb
报告摘要
啤酒行业专题报告总结
核心内容
啤酒行业经过多年的竞争与整合，已逐步形成以寡头垄断为主的格局，行业竞争压力趋缓，利润池更加稳固。随着行业结构升级，啤酒企业的盈利能力有望提升。报告指出，未来三年啤酒行业将实现约300亿元的收入增长，主要依靠吨价提升和产品结构优化。
主要观点
- 行业格局：中国啤酒行业已形成“一城一啤”的区域垄断格局，多数省份由几家大型企业主导，竞争格局趋于稳定。
- 盈利提升路径：
- 去产能：通过关厂减少资产减值损失和折旧摊销，提升利润空间。
- 罐化率提升：罐装啤酒利润率高于瓶装，预计每提升10%罐化率可带动利润率提升1-2%。
- 吨价提升：通过提价应对成本上涨，同时通过产品结构升级释放利润弹性。
- 行业空间：未来三年啤酒行业有望实现300亿元收入增量，其中华润、青啤、燕京等头部企业将主导增量市场。
- 投资建议：重点推荐青岛啤酒和重庆啤酒，认为其在结构升级和品牌聚焦方面具有显著优势，未来增长潜力大。
关键信息
1. 行业现状
- 啤酒行业整体集中度已接近90年代的美国，CR6（华润、百威、青啤、重庆/嘉士伯、燕京、珠江）占规模以上啤酒企业产量的87.4%。
- 当前行业吨价约为3000元/吨，与百威整体吨价（6507元/吨）相比仍有较大差距。
- 2020年啤酒行业产量同比下降6.8%，行业进入存量竞争阶段。
2. 盈利提升路径
- 去产能：通过关厂减少资产减值损失和折旧摊销，对利润有明显提升效果。以重庆啤酒为例，去产能后资产减值损失和折旧摊销对利润的影响下降3-6个百分点。
- 罐化率提升：我国啤酒罐化率不足30%，低于欧美等发达国家。预计每提升10%罐化率，可带动利润率提升1-2%。
- 吨价提升：2013年以来，啤酒行业吨价持续上行，2019年行业吨价约为3150元/吨。未来3年吨价预计提升7-8%，带动行业收入增长。
3. 行业未来展望
- 2021年有望成为啤酒行业复苏的一年，主要由于2020年基数较低，叠加结构升级带来的吨价提升。
- 高档及超高档产品将成为增长引擎，外资品牌如百威、嘉士伯占据主要市场份额，内资品牌如华润雪花、青岛啤酒则在中高端市场加速布局。
- 未来三年行业收入有望增加300亿元，EBITDA增长至15%、20%、25%，对应EBITDA增量分别为45亿、60亿、75亿。
4. 投资建议
- 重点推荐标的：
- 青岛啤酒：实施“1+1”品牌战略，推出奥古特、鸿运当头、全麦白啤等高端产品，品牌力和吨价提升潜力大。
- 重庆啤酒：实施“大城市+大单品”战略，聚焦高端市场，受益于嘉士伯的管理优化，未来增长可期。
- 投资逻辑：通过结构升级、吨价提升和去产能，啤酒行业盈利空间有望显著扩大，未来三年行业利润增长潜力较大。
5. 风险提示
- 原材料价格大幅波动。
- 竞争格局未明显改善。
- 食品安全问题。
表格概览
表1: 重点公司投资评级
| 代码 | 公司 | 总市值（亿元） | 收盘价（01.08） | EPS（元） | PE（倍） | 投资评级 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 600132 | 重庆啤酒 | 638.75 | 131.98 | 1.83/2.21/2.63 | 71.4/59.1/49.7 | 买入 |
| 600600 | 青岛啤酒 | 1,452.85 | 106.50 | 1.59/1.84/2.19 | 67.0/57.9/48.7 | 买入 |
表2: 2011-2019年啤酒企业吨价提升幅度
| 啤酒企业 | 2011-2019年提升幅度 | 2011-2019年CAGR |
|---|---|---|
| 重庆啤酒 | 52.4% | 5.4% |
| 华润啤酒 | 37.3% | 4.0% |
| 燕京啤酒 | 36.5% | 4.0% |
| 珠江啤酒 | 21.1% | 2.4% |
| 惠泉啤酒 | 15.8% | 1.8% |
| 青岛啤酒 | 7.3% | 0.9% |
表3: 行业增速情景假设
| 情景假设 | 3年行业增速 | 3年收入增速 | 收入增量（亿元） |
|---|---|---|---|
| 假设1 | 6% | 19% | 227 |
| 假设2 | 7% | 23% | 268 |
| 假设3 | 8% | 26% | 309 |
| 假设4 | 9% | 30% | 351 |
表4: EBITDA增量敏感性测算
| EBITDA Margin | 收入增量（亿元） |
|---|---|
| 10% | 20 |
| 15% | 30 |
| 20% | 45 |
| 25% | 75 |
图表概览
图1：部分啤酒企业历年企业所得税应纳税额
图2：部分啤酒企业历年消费税应纳税额
图3：从生产到销售环节决定啤酒有限的运输半径
图4：我国啤酒行业年产量情况
图5：啤酒制造成本构成
图6：玻璃价格情况
图7：瓦楞纸价格情况
图8：铝价情况
图9：大麦价格情况
图10：啤酒花价格情况
图11：美国啤酒行业产量
图12：啤酒行业集中度不断提升
图13：20-50岁人群抽样占比
图14：我国出生人口数量
图15：欧美国家与中国人均啤酒产量对比
图16：亚洲国家与中国人均啤酒消费量对比
图17：啤酒企业生产厂数量
图18：啤酒企业生产厂净增/减数量
图19：重庆啤酒销售收入与净利润
图20：重庆啤酒利润率与折旧与摊销占比
图21：世界各国啤酒行业罐化率情况
图22：我国啤酒罐化率情况
图23：百威英博与百威亚太吨价测算
图24：我国啤酒企业吨价测算
图25：啤酒行业前三季度累计产量
图26：啤酒行业产量累计同比
图27：2020H1啤酒企业吨价变动情况
图28：2020H1啤酒企业销售毛利率
图29：部分啤酒企业新推出代表产品
图30：行业吨价及空间测算
图31：我国啤酒产品结构比例树状分布图
图32：我国啤酒主流产品结构分布
图33：啤酒企业产品结构
图34：华润雪花吨价及产品结构假设
图35：啤酒企业EBITDA利润率
结论
啤酒行业在供需两侧的共同作用下，行业格局更加稳固，竞争压力趋缓。未来三年，行业有望实现300亿元收入增量，主要依靠吨价提升和产品结构优化。重点推荐青岛啤酒和重庆啤酒，因其在品牌聚焦和结构升级方面表现突出，未来增长空间较大。
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